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對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院陳德球教授、孫穎（博士研究生）和王丹副教授（通訊作者）題為《關(guān)系網(wǎng)絡(luò)嵌入、聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)創(chuàng)新效率》的論文正式發(fā)表于國內(nèi)頂級(jí)期刊《經(jīng)濟(jì)研究》2021年第11期。

（文章刊發(fā)：陳德球，孫穎，王丹：《關(guān)系網(wǎng)絡(luò)嵌入、聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)創(chuàng)新效率》，《經(jīng)濟(jì)研究》，2021年第11期，第67~83頁。）

我國正處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵時(shí)刻，如何更有效地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新是我國這一階段資本市場改革的方向和核心。作為其中發(fā)揮關(guān)鍵作用的金融市場中介——創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)在扶持初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展過程中卻易受到信息不對稱挑戰(zhàn)而帶來的各項(xiàng)代理沖突，制約其在促進(jìn)創(chuàng)新方面可能發(fā)揮的作用。尤其是在項(xiàng)目不確定性較高情況下較為常見的聯(lián)合投資模式中，多個(gè)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)之間也會(huì)由于信息不對稱衍生出新的代理沖突，反而會(huì)減損聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資本身的資源匯聚優(yōu)勢。這些問題理論上需要通過加強(qiáng)行業(yè)的信息披露、完善業(yè)內(nèi)聲譽(yù)機(jī)制、增強(qiáng)股權(quán)投資市場流動(dòng)性等措施加以解決，例如在美國等風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展較快的市場上，往往風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出渠道多樣、業(yè)內(nèi)的聲譽(yù)機(jī)制和中介服務(wù)機(jī)構(gòu)比較健全。但回顧中國創(chuàng)投市場過去的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，在多層次資本市場體系尚未建立、正式制度尚不健全的情況下，中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)仍然經(jīng)歷了數(shù)十年的高速發(fā)展，不僅成為全球最大的新興創(chuàng)業(yè)投資市場，還有效支持了大量實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新產(chǎn)出，這背后的原因究竟是什么？

本文以2018年以前所有接受聯(lián)合投資支持的A股上市公司為研究樣本，搜集了所有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的過往合作經(jīng)歷和投資人層面的共同求學(xué)和任職經(jīng)歷來捕捉聯(lián)合投資關(guān)系中是否“嵌入”關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)而探討在中國的制度背景下，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)作為非正式制度補(bǔ)充創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域正式制度缺失的作用和機(jī)制。實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在聯(lián)合投資團(tuán)隊(duì)中，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的“嵌入”提升了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出中的作用；尤其當(dāng)領(lǐng)投機(jī)構(gòu)專業(yè)能力更弱、聯(lián)合投資團(tuán)隊(duì)平均風(fēng)險(xiǎn)容忍度水平更低的情況下，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)嵌入下的聯(lián)合投資對企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用越強(qiáng)。背后的機(jī)制在于，熟人關(guān)系作為一項(xiàng)非正式制度降低了聯(lián)合投資團(tuán)隊(duì)的代理沖突，提升了各投資主體在項(xiàng)目創(chuàng)新過程中的風(fēng)險(xiǎn)容忍程度，表現(xiàn)為存在關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目上CEO強(qiáng)制變更與短期業(yè)績變化的敏感性更弱。進(jìn)一步研究表明，這種非正式制度在正式制度薄弱、聯(lián)合投資團(tuán)隊(duì)更容易出現(xiàn)短視行為的情況下發(fā)揮的作用更大，且關(guān)系網(wǎng)絡(luò)嵌入明顯提升了企業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。本文研究結(jié)論表明，創(chuàng)業(yè)投資關(guān)系網(wǎng)絡(luò)作為非正式制度組織形式在彌補(bǔ)“制度失靈”的過程中發(fā)揮了作用，關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的存在有助于緩解創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的短視行為、提升對創(chuàng)新活動(dòng)的失敗容忍度，進(jìn)而提升自身在對被投資企業(yè)監(jiān)督治理過程中的有效性，激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新的潛力，一定程度上回應(yīng)了創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)增強(qiáng)企業(yè)治理作用、獲得退出收益的實(shí)踐需求，為創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)和監(jiān)管部門提供啟示。

相較于已有研究，本文開拓性探討了創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域的多重代理沖突以及非正式制度可能在其中扮演的作用。在轉(zhuǎn)軌與新興的市場經(jīng)濟(jì)中，創(chuàng)業(yè)投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展除了繼續(xù)完善創(chuàng)業(yè)投資、創(chuàng)業(yè)企業(yè)和資本市場三方系統(tǒng)，加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)間內(nèi)部合作同樣重要，豐富的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能夠從非正式渠道彌補(bǔ)“正式制度失靈”的不足，提高創(chuàng)業(yè)企業(yè)、創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和其它中介組織之間的互動(dòng)效率，增強(qiáng)創(chuàng)業(yè)投資在企業(yè)創(chuàng)新方面的催化作用。未來在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，還可以從創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)間、創(chuàng)投資本家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)家之間挖掘更多的互動(dòng)性關(guān)系指標(biāo)，豐富關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的內(nèi)涵，在中國獨(dú)特的制度背景下進(jìn)一步挖掘“創(chuàng)業(yè)投資”這一外部治理角色的獨(dú)特作用機(jī)制。

本文是國家自然科學(xué)基金重大項(xiàng)目（71790604）、國家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目（71872045）、國家自然科學(xué)基金青年項(xiàng)目（71902031）階段性的研究成果。

陳德球，對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際商學(xué)院院長、教授、博士生導(dǎo)師。主要研究領(lǐng)域?yàn)閯?chuàng)業(yè)投資、會(huì)計(jì)與公司治理。學(xué)術(shù)成果先后發(fā)表于Journal of Financial Economics（UTD24）、Management Science（UTD24）、Journal of International Business Studies（UTD24）、Journal of Corporate Finance、Financial Management、Journal of Accounting and Public Policy、Accounting Horizons、《經(jīng)濟(jì)研究》、《管理世界》等國內(nèi)外主流期刊。教育部青年“長江學(xué)者”，入選國家百千萬人才工程，授予“有突出貢獻(xiàn)中青年專家”，國務(wù)院政府特殊津貼，“首都勞動(dòng)獎(jiǎng)?wù)?/span>”獲得者，全國工商管理專業(yè)（MBA）研究生教育指導(dǎo)委員會(huì)委員，北京市高層次創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)人才支持計(jì)劃—“青年拔尖”人才、財(cái)政部全國高端會(huì)計(jì)人才（學(xué)術(shù)類）。第三屆全國高校青年教師教學(xué)競賽一等獎(jiǎng)、北京高校第九屆青年教師教學(xué)基本功比賽第一名、最佳教案獎(jiǎng)、最佳教學(xué)演示獎(jiǎng)、最受學(xué)生歡迎獎(jiǎng)等獎(jiǎng)項(xiàng)獲得者。作為負(fù)責(zé)人先后榮獲北京文史類首家“北京高校青年教師示范教研工作室”（2017年）、首屆北京市優(yōu)秀本科育人團(tuán)隊(duì)（2019）、首批國家級(jí)線下“一流課程”負(fù)責(zé)人。

王丹，對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)副教授、研究生導(dǎo)師，清華大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)博士。主要研究領(lǐng)域?yàn)楣局卫?、?chuàng)業(yè)投資、資本市場與公司金融。主要研究成果發(fā)表在Journal of Corporate Finance、經(jīng)濟(jì)研究、管理世界、金融研究、會(huì)計(jì)研究、科學(xué)學(xué)研究和投資研究等國內(nèi)外主流期刊。主持或參與多項(xiàng)國家級(jí)和省部級(jí)科研項(xiàng)目，兼任清華大學(xué)全球私募股權(quán)研究院研究員、五道口金融學(xué)院全球家族企業(yè)研究中心研究員。曾獲北京市優(yōu)秀畢業(yè)生、清華大學(xué)優(yōu)秀博士論文、小林實(shí)中國經(jīng)濟(jì)研究基金優(yōu)秀論文獎(jiǎng)、魏杰經(jīng)濟(jì)學(xué)研究獎(jiǎng)學(xué)金以及多次獲得國家獎(jiǎng)學(xué)金等。

轉(zhuǎn)自：對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)商學(xué)院