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銀行信貸擴(kuò)張有助于制造業(yè)升級嗎?

———基于研發(fā)創(chuàng)新的中介影響

作者：張 平，陳倩雯

( 上海財經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院）

摘要: 制造業(yè)升級離不開制造業(yè)融資的支撐。作為制造業(yè)企業(yè)融資的主要渠道，銀行信貸對制造業(yè)升級起著重要的支持作用。基于 2001—2018 年全球 82 個國家的面板數(shù)據(jù)，檢驗了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響，并且從研發(fā)創(chuàng)新的角度探究其影響路徑。研究結(jié)果表明: 銀行信貸擴(kuò)張能夠顯著促進(jìn)制造業(yè)升級; 但隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級速度逐漸放緩。這一結(jié)論在一系列穩(wěn)健性檢驗與內(nèi)生性分析后仍然顯著。進(jìn)一步的影響路徑分析發(fā)現(xiàn)，銀行信貸擴(kuò)張通過提升企業(yè)的研發(fā) 創(chuàng)新水平，推動了制造業(yè)升級。在異質(zhì)性分析中發(fā)現(xiàn)，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的作用因金融市場類型、信息技術(shù)水平和服務(wù)業(yè)發(fā)展水平的不同而存在差異。研究結(jié)論揭示了“銀行信貸擴(kuò)張—研發(fā)創(chuàng)新提升—制造業(yè)升級”的作用路徑，表明銀行信貸在推動制造業(yè)升級方面發(fā)揮著不可估量的作用，這對于當(dāng)前我國制造業(yè)升級具有重要的啟示意義。

No.

01

引言

2015 年，國務(wù)院印發(fā)《中國制造 2025》( 國發(fā)〔2015〕28 號) ，指出制造業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的主體，是立 國之本、興國之器、強(qiáng)國之基。打造具有國際競爭力的制造業(yè)，是我國提升綜合國力、保障國家安全、 建設(shè)世界強(qiáng)國的必由之路。當(dāng)前，中國制造業(yè)增加值已經(jīng)超越美國，成為世界第一“制造業(yè)大國”，但卻不是“制造業(yè)強(qiáng)國”。2018 年，低端制造在中國經(jīng)濟(jì)增長中的份額高達(dá)16． 30%，與柬埔寨、孟加拉國 等中低收入國家相當(dāng)，排名第 9 位。而中國制造業(yè)增加值中中高端制造的占比僅為 41.45% ，落后于 新加坡、瑞士等發(fā)達(dá)國家以及印度、菲律賓等中等收入國家，排名第 28 位。中國制造業(yè)仍處于國際 產(chǎn)業(yè)鏈中的中低端環(huán)節(jié)，整體創(chuàng)新能力和盈利水平有待提升，如何加速制造業(yè)升級成為政府亟須解 決的關(guān)鍵問題。制造業(yè)升級離不開制造業(yè)融資的支撐，金融發(fā)展和資本積累是制造業(yè)升級的必要前提。作為制造業(yè)企業(yè)間接融資的主渠道，銀行信貸發(fā)揮著降低融資成本、優(yōu)化資源配置的作用。根據(jù)世界銀 行數(shù)據(jù)，2019年中國的銀行信貸規(guī)模已達(dá)到 164.66% ,乃世界之最。那么，銀行信貸擴(kuò)張能夠帶動 制造業(yè)升級嗎? 銀行信貸擴(kuò)張又是通過什么路徑影響了制造業(yè)升級?

銀行信貸與制造業(yè)升級的相關(guān)研究盡管較為豐富，但結(jié)論尚不統(tǒng)一。一些研究認(rèn)為，銀行信貸通過降低交易成本、優(yōu)化資源配置、改善公司治理等途徑促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)發(fā)展。但也有研究發(fā)現(xiàn)，銀行信貸規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)倒 U 型關(guān)系，即隨著銀行信貸擴(kuò)張，銀行信貸對經(jīng)濟(jì)增長由促進(jìn)作用轉(zhuǎn)變?yōu)橐种谱饔?。這可能是因為，在銀行信貸擴(kuò)張的過程中，企業(yè)的投資風(fēng)險不斷增加，投資回報更不確定，因而銀行會提高信貸價格，增加企業(yè)的融資成本，或降低信貸可得性，增加企業(yè)的融資約束，銀行信貸對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用也由此轉(zhuǎn)變?yōu)橐种谱饔?。銀行信貸發(fā)揮的作用會受到經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的影響，在不同地區(qū)、不同收入水平國家，銀行信貸對產(chǎn)業(yè)升級的影響存在顯著差異。

在全球產(chǎn)業(yè)競爭加劇的背景下，銀行信貸對制造業(yè)升級的影響路徑也在發(fā)生改變。早期研究更 多關(guān)注銀行信貸在緩解企業(yè)融資約束、優(yōu)化資金配置、提高投資水平等方面的作用。隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu) 升級與經(jīng)濟(jì)發(fā)展，銀行信貸通過傳統(tǒng)要素投入推動制造業(yè)升級的動力不足。近年來，不少研究開始 探討銀行信貸對企業(yè)創(chuàng)新的影響。多數(shù)文獻(xiàn)認(rèn)為，增加銀行信貸與降低融資約束能夠帶動企業(yè)的創(chuàng)新活動。不僅如此，持續(xù)性的創(chuàng)新活動也是制造業(yè)升級的重要引擎，創(chuàng)新投入能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級。然而，鮮有研究從創(chuàng)新的視角探究銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響路徑。

基于此，本文利用全球 82 個國家 2001—2018 年的面板數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建制造業(yè)升級水平和制造業(yè)升級速度兩個指標(biāo)，實證檢驗了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響，并且從研發(fā)創(chuàng)新的角度探究 了影響路徑。考慮到銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的作用受到金融環(huán)境、技術(shù)進(jìn)步、信貸投向的影響，本文進(jìn)一步對不同金融市場類型、不同信息技術(shù)水平以及不同服務(wù)業(yè)發(fā)展水平的樣本進(jìn)行了異質(zhì)性分析。研究發(fā)現(xiàn): ( 1) 銀行信貸擴(kuò)張能夠顯著促進(jìn)制造業(yè)升級。( 2) 隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級速度逐漸放緩。( 3) 銀行信貸擴(kuò)張通過促進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新水平，推動制造業(yè)升級。( 4) 銀行信貸對制造業(yè)升級的促進(jìn)作用在間接融資主導(dǎo)、信息技術(shù)發(fā)達(dá)和服務(wù)業(yè)發(fā)展水平較低的國家中更為顯著。

本文可能的貢獻(xiàn)在于: 第一，揭示了“銀行信貸擴(kuò)張—研發(fā)創(chuàng)新提升—制造業(yè)升級”的影響路徑。以往研究更多關(guān)注銀行信貸對研發(fā)創(chuàng)新的影響和研發(fā)創(chuàng)新對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的作用，極少討論三者之間的關(guān)聯(lián)。易信和劉鳳良通過理論模型分析了金融發(fā)展、技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)聯(lián)。本文則通過實證檢驗論證了銀行信貸擴(kuò)張通過促進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新水平提升，進(jìn)而推動制造業(yè)升級。第二，豐富了金融發(fā)展對實體經(jīng)濟(jì)影響的相關(guān)研究?，F(xiàn)有文獻(xiàn)側(cè)重于考察金融發(fā)展對整體經(jīng)濟(jì)增長的影響。本文則探究了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的作用，發(fā)現(xiàn)銀行信貸擴(kuò)張有助于制造業(yè)升級，但隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級的速度逐漸放緩。

本文余下部分的結(jié)構(gòu)安排如下: 第二部分為理論分析與研究假說; 第三部分為研究設(shè)計; 第四部分為實證結(jié)果分析; 第五部分為影響機(jī)制分析; 第六部分為結(jié)論與政策建議。

No.

02

理論分析與研究假說

制造業(yè)升級是指制造業(yè)企業(yè)的整體生產(chǎn)效率提升，或是制造業(yè)由低附加值、低技術(shù)水平向高附 加值、高技術(shù)水平演變的過程。資本的快速積累和有效融通對制造業(yè)升級不可或缺，現(xiàn)代商業(yè)銀行的建立為制造業(yè)升級提供了資金支持———通過銀行網(wǎng)絡(luò)，大量資金在區(qū)域上從資金盈余地區(qū)轉(zhuǎn)移至工業(yè)發(fā)達(dá)地區(qū)，在產(chǎn)業(yè)上從低經(jīng)濟(jì)價值項目轉(zhuǎn)移至高經(jīng)濟(jì)價值項目。早期銀行遵循“真實票據(jù)理論”，通過發(fā)放短期的、自償性的流動資金貸款，釋放企業(yè)內(nèi)部資金用于投資。當(dāng)考慮到存款的多樣性后，銀行通過債務(wù)展期，為企業(yè)提供長期資金。近年來，銀行業(yè)不斷推動自我革命，提升內(nèi)生 活力和服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的效率。進(jìn)一步地，銀行改革和行業(yè)競爭通過增加信貸供應(yīng)、提高企業(yè)的信貸可得性(尤其是小企業(yè)與新興企業(yè))來影響產(chǎn)業(yè)升級。

( 一) 銀行信貸擴(kuò)張能否促進(jìn)制造業(yè)升級

銀行信貸擴(kuò)張能夠緩解制造業(yè)企業(yè)的融資約束，推動制造業(yè)從勞動密集的低附加值環(huán)節(jié)向資 本、技術(shù)密集的高附加值環(huán)節(jié)過渡，實現(xiàn)制造業(yè)升級。在放貸決策前，銀行需要對制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行盡調(diào)與評估，通過充分的信息搜集有助于緩解銀企之間的信息不對稱，降低銀行信貸的風(fēng)險水平，增大貸款供給的規(guī)模和覆蓋面，從而提高制造業(yè)企業(yè)貸款的可得性。相對于勞動密集型制造業(yè)，資本和技術(shù)密集型制造業(yè)需要更多的資金投入，企業(yè)貸款可得性及貸款規(guī)模的提升對高附加值制造 業(yè)發(fā)展的促進(jìn)作用更大。

銀行信貸活動還可以甄別制造業(yè)企業(yè)的優(yōu)劣，將信貸投向高附加值制造業(yè)企業(yè)，實現(xiàn)資金在制 造業(yè)中的優(yōu)化配置，進(jìn)而促進(jìn)制造業(yè)升級。銀行作為資金中介，其主要功能是吸納社會中的閑散資 金，并將這些資金提供給有資金需求的一方。相比于個人對個人、個人對企業(yè)、企業(yè)對企業(yè)的資金傳遞方式，銀行憑借其信息優(yōu)勢大大降低了信息搜集成本，降低了整體交易成本，提升了資金利用率，進(jìn)一步地有助于信貸投向更具市場優(yōu)勢的制造業(yè)企業(yè)。因此，通過儲蓄—投資渠道，銀行影響了資金分配結(jié)構(gòu)，提高了投資效益，從而有助于制造業(yè)升級。

銀行信貸投放同時具有信號傳遞的功能，能帶動更多的社會資源投向優(yōu)質(zhì)的制造業(yè)企業(yè)，推動 制造業(yè)升級。盡管銀行不會公開對企業(yè)的調(diào)查信息，但基于銀行的監(jiān)督職能，如果企業(yè)通過銀行貸 前審查獲得銀行貸款，并愿意接受銀行貸后監(jiān)督，則會向公眾傳達(dá)出積極信號。因此，銀行授信行為和企業(yè)的履約歷史會向公眾傳遞積極的信號，提高公司價值，引導(dǎo)社會資源流入。

在信貸擴(kuò)張的過程中，隨著制造業(yè)升級，高附加值企業(yè)的升級難度越來越大，也更依賴高風(fēng)險的 投資活動。在這樣的背景下，一方面，銀行缺乏激勵，不易將信貸投向高附加值企業(yè)。銀行信貸的償還以企業(yè)還款意愿和還款能力為依據(jù)。銀行不分享企業(yè)上行收益，卻承擔(dān)企業(yè)升級失敗的風(fēng)險。因此，隨著制造業(yè)升級，銀行信貸愿意覆蓋到的高附加值制造業(yè)企業(yè)越來越少。另一方面，銀行缺乏能力，較難將信貸覆蓋到更多的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)企業(yè)。銀行更善于獲取和處理“標(biāo)準(zhǔn)化”信息。面對風(fēng)險較高的企業(yè)項目，銀行對企業(yè)信息的甄別、評估和監(jiān)控能力變?nèi)?，銀企之間存在著嚴(yán)重的信 息不對稱，因而信貸配置效率降低。

總之，基于銀行的信息搜集、資金配置、信號傳遞等功能，銀行信貸擴(kuò)張緩解了高附加值制造業(yè)

企業(yè)的融資約束，有利于發(fā)揮高附加值制造業(yè)在經(jīng)濟(jì)增長中的作用，但依賴信貸擴(kuò)張推動制造業(yè)升 級越來越難。根據(jù)上述分析，本文提出假設(shè) 1 和假設(shè) 2:

假設(shè) 1: 銀行信貸擴(kuò)張有助于制造業(yè)升級。

假設(shè) 2: 隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級速度減緩。

( 二) 研發(fā)創(chuàng)新的中介影響

制造業(yè)升級中最持久的源泉在于企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新帶來的效率提升。產(chǎn)業(yè)價值鏈主要由研發(fā)創(chuàng)新、裝配制造、營銷服務(wù)等環(huán)節(jié)構(gòu)成。由中國臺灣企業(yè)家施振榮先生提出而后受到學(xué)術(shù)界關(guān)注的“微笑曲線”，常被用于制造業(yè)升級的研究分析中。在“微笑曲線”中，產(chǎn)業(yè)價值鏈的兩端( 研發(fā)創(chuàng)新、營銷服務(wù)) 為中高附加值環(huán)節(jié)，中間部分( 裝配制造) 為低附加值環(huán)節(jié)。制造業(yè)由低附加值轉(zhuǎn)向中高附加值的升級過程，要求企業(yè)更加重視研發(fā)創(chuàng)新與營銷服務(wù)。而研發(fā)創(chuàng)新是價值鏈 的開端，在關(guān)鍵技術(shù)被遏制、全球產(chǎn)業(yè)鏈不確定的變局中，提高自主創(chuàng)新水平、構(gòu)建創(chuàng)新生態(tài)是制造業(yè)升級的重點。在技術(shù)創(chuàng)新兩階段視角下，創(chuàng)新過程的實現(xiàn)經(jīng)歷了開發(fā)階段與轉(zhuǎn)化階段，即從研發(fā)投入到技術(shù)成果產(chǎn)出( 如專利) 的開發(fā)階段，以及從技術(shù)成果產(chǎn)出到經(jīng)濟(jì)效益創(chuàng)造的轉(zhuǎn)化階段。借鑒韓先鋒等的做法，本文將銀行信貸擴(kuò)張通過研發(fā)創(chuàng)新影響制造業(yè)升級的路徑繪制如圖 1 所示。

企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新活動需要大量持續(xù)性的資金投入。在技術(shù)開發(fā)階段，企業(yè)研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入是生產(chǎn) 周期的初始環(huán)節(jié)，用于聘請研發(fā)人員，或購買設(shè)備、技術(shù)資料等。其中，研發(fā)人員是最直接、最主要的因素，50%或以上的研發(fā)經(jīng)費(fèi)用于支付研發(fā)人員的工資，一旦研發(fā)人員流失，企業(yè)的投資將無法收回，造成損失。因此，企業(yè)研發(fā)投入需要大量、長期、持續(xù)性的資金支持，以支付研發(fā)人員的工資，維持研發(fā)人員占比。在技術(shù)轉(zhuǎn)化階段，專利是科技成果的重要內(nèi)容，一些研究將專利數(shù)量作為 衡量企業(yè)創(chuàng)新能力的指標(biāo)，并將創(chuàng)新能力的提高與企業(yè)轉(zhuǎn)型升級畫上等號。然而，專利往往是在 一個研究項目的早期獲得的，專利數(shù)量并不能給企業(yè)帶來直接的利益，一個項目的成功更多取決于技術(shù)轉(zhuǎn)化階段的成功概率。而科技成果轉(zhuǎn)化和應(yīng)用活動存在較大的不確定性，這種市場化過程 同樣需要大量的資金投入。

銀行信貸擴(kuò)張有助于緩解企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新活動的融資約束，進(jìn)而提高其研發(fā)創(chuàng)新水平。第一，銀行信貸擴(kuò)張通過增加對企業(yè)的信貸投放，緩解了企業(yè)的融資約束，進(jìn)而有助于提高企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新水平。第二，有效的資本配置應(yīng)該是將資本流向邊際效率高的部門。基于銀行的資金配置功能，銀行信貸擴(kuò)張將資金投向較高質(zhì)量的研發(fā)創(chuàng)新活動，從而提高制造業(yè)整體研發(fā)創(chuàng)新水平。第三， 銀行信貸擴(kuò)張通過信號傳遞，發(fā)揮了資金的杠桿效應(yīng)，有助于企業(yè)投資規(guī)模的快速擴(kuò)大，從而促進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新。

研發(fā)創(chuàng)新的不確定性影響著銀行信貸擴(kuò)張的作用效果。在新思想產(chǎn)生—中試成果—形成新技 術(shù)—形成新產(chǎn)品的過程中，越往前端面臨的技術(shù)風(fēng)險、市場風(fēng)險和管理風(fēng)險就越大。伴隨著制造 業(yè)升級，主要研發(fā)創(chuàng)新活動從模仿創(chuàng)新逐漸轉(zhuǎn)向自主創(chuàng)新。而越是核心技術(shù)的創(chuàng)新，失敗的可能性越大。因此，當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)體的制造業(yè)由量變向質(zhì)變轉(zhuǎn)變時，研發(fā)創(chuàng)新的融資需求越發(fā)與高風(fēng)險、高收益的資金相匹配。此時，依靠銀行信貸擴(kuò)張?zhí)嵘邪l(fā)創(chuàng)新水平繼而促進(jìn)制造業(yè)升級收效甚微。根據(jù)上述分析，本文提出假設(shè) 3:

假設(shè) 3: 銀行信貸擴(kuò)張通過研發(fā)創(chuàng)新渠道影響制造業(yè)升級及制造業(yè)升級速度。

No.

03

研究設(shè)計

( 一) 模型設(shè)定

為檢驗銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響，同時考慮到一階自相關(guān)和異方差問題 ，本文采用FGLS( 可行廣義最小二乘法) 進(jìn)行面板數(shù)據(jù)估計。為此，本文構(gòu)建回歸模型( 1) :

mhtgdpit=α0+α1bankcreditit+γControlsit+εit (1)

其中，mhtgdpit 表示國家 i 在第 t 年的制造業(yè)升級水平，bankcreditit 表示國家 i 在第 t 年的銀行信貸規(guī)模，Controlsit 為控制變量。i 表示國家，t 表示年度。此外，本文所有回歸模型中都控制了國家收入水平固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)。模型( 1) 主要關(guān)注銀行信貸規(guī)模的估計系數(shù) α1 ，預(yù)期符號顯著為正值。

為檢驗銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度的影響，本文構(gòu)建回歸模型( 2) :

mhtgdpgit=β0+β1bankcreditit+γControlsit+εit (2)

其中，mhtgdpgit 表示國家 i 在第 t 年的制造業(yè)升級速度，其余變量的含義同前文一致。模型( 2)

主要關(guān)注銀行信貸規(guī)模的估計系數(shù) β1 ，預(yù)期符號顯著為負(fù)值。

( 二) 變量定義

1.被解釋變量: 制造業(yè)升級

制造業(yè)升級的度量方法大致有三類: 第一類是圍繞出口增加值構(gòu)造顯性比較優(yōu)勢等指標(biāo); 第二類是圍繞不同技術(shù)水平制造業(yè)的產(chǎn)值或增加值構(gòu)造比例指標(biāo); 第三類是圍繞制造業(yè)利潤率構(gòu)造指標(biāo)。第一類指標(biāo)比較適合衡量一國在全球產(chǎn)業(yè)價值鏈中的地位，第三類指標(biāo)更加容易從企 業(yè)或產(chǎn)業(yè)層面獲得，因此，考慮到指標(biāo)的適用性與數(shù)據(jù)的可得性，本文采用一國中高技術(shù)制造業(yè)增加值占GDP 的比重( mhtgdp) 來刻畫一國制造業(yè)升級水平。

OECD根據(jù)國際產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)分類方法，按照技術(shù)創(chuàng)新活動密集程度將制造業(yè)劃分為高技術(shù)、中高技術(shù)、中低技術(shù)和低技術(shù)四個類別。制造業(yè)發(fā)展的一般路徑是從低技術(shù)活動向中高技術(shù)活動轉(zhuǎn)型， 參與中高技術(shù)活動活動( Medium-and High-Tech，MHT)的主要是具有較高技術(shù)強(qiáng)度、勞動生產(chǎn)率和附加值的制造業(yè)，因此能夠較好地刻畫制造業(yè)科技含量與發(fā)展水平。制造業(yè)升級指標(biāo)來自世界銀行世 界發(fā)展指標(biāo)( WDI) 數(shù)據(jù)庫。該數(shù)據(jù)庫披露了中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在制造業(yè)增加值中的占比，以及制造業(yè)增加值在 GDP 中的占比。本文將上述兩個比值相乘即可得到制造業(yè)升級指標(biāo)。同時，本文用 mhtgdpg 來表示制造業(yè)升級速度，計算方法是( mhtgdpi，t － mhtgdpi，t － 1 ) / mhtgdpi，t － 1 × 100。

在穩(wěn)健性檢驗中，本文借鑒傅元海等、徐潔香和邢孝兵的做法，還構(gòu)建了兩組制造業(yè)升級

指標(biāo)來驗證銀行信貸規(guī)模對制造業(yè)升級的影響:一是中高技術(shù)制造業(yè)增加值(取對數(shù)，lnmht)及其增長速度( mhtg) ; 二是中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在制造業(yè)增加值中的占比( mhtindu) 及其增長速度( mhtindug) 。

1.核心解釋變量: 銀行信貸規(guī)模

本文采用一國銀行向私人部門提供的信貸總額占 GDP 的比重( bankcredit) 來衡量銀行信貸規(guī)模。私人部門是銀行信貸活動的主要投向，前人在研究銀行發(fā)展或銀行信貸規(guī)模時，通常使用私人部門銀行信貸規(guī)模占 GDP 的比重作為衡量指標(biāo)。

2.中介變量: 研發(fā)創(chuàng)新

研發(fā)創(chuàng)新一般采用兩類指標(biāo)，即創(chuàng)新投入指標(biāo)和創(chuàng)新產(chǎn)出指標(biāo)。創(chuàng)新投入指標(biāo)可以反映特 定期間的創(chuàng)新活動。但由于研發(fā)創(chuàng)新存在失敗率高、不確定性強(qiáng)等特征，創(chuàng)新投入無法準(zhǔn)確衡量 創(chuàng)新水平。創(chuàng)新產(chǎn)出指標(biāo)一般包括專利數(shù)量、新產(chǎn)品銷售額等。其中，專利數(shù)據(jù)作為創(chuàng)新活動的 一種中間產(chǎn)出指標(biāo)，能提供有關(guān)企業(yè)創(chuàng)新能力的信息。如果一家企業(yè)已經(jīng)申請了專利，那么就可以 認(rèn)為它有能力開發(fā)世界上新的創(chuàng)新產(chǎn)品。而相對于專利申請量，專利授權(quán)量更多受到人為因素 的影響，且滯后性更為突出。因此，本文借鑒周煊等、付明衛(wèi)等的做法，采用國家專利申請 數(shù)量衡量研發(fā)創(chuàng)新水平，為了控制數(shù)據(jù)的離散程度，對其進(jìn)行取對數(shù)處理，用符號 lnpatent 表示。

3.控制變量

一國銀行業(yè)特征影響了該國的制造業(yè)升級。如銀行資本充足率、流動性比例、不良貸款率與銀行的風(fēng)險承擔(dān)水平相關(guān)，銀行風(fēng)險承擔(dān)會影響企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新，從而對經(jīng)濟(jì)增長與產(chǎn)業(yè)升級產(chǎn)生影響。因此，本文選取以下銀行層面的控制變量: ( 1) 銀行資本充足率( bankcapital) ; ( 2) 流動性比率( BLＲ) ; ( 3) 不良貸款率( NPL) 。為了控制各國宏觀經(jīng)濟(jì)的不同發(fā)展階段，參照劉音露等、林毅夫等、莊毓敏等的研究，本文選取以下控制變量: ( 1 ) 廣義貨幣增長率( M2g ) ; ( 2 ) 人均 GDP ( GDPper) ; ( 3) 物價水平( CPI) 。人均 GDP 反映一國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境，廣義貨幣增長率和物價水平影響了總供給和總需求，從而對產(chǎn)業(yè)增長及升級產(chǎn)生影響。

具體變量定義如表 1 所示。

( 三) 樣本選擇與描述性

統(tǒng)計考慮到回歸變量的可得性， 本文選取 2001—2018 年世界各國年度數(shù)據(jù)為研究樣本，并進(jìn)行以下處理: ( 1) 剔除銀行信貸規(guī)模和控制變量缺失的樣本; ( 2) 為減弱離群值對研究結(jié)論的干擾，對所有連續(xù)性變量在上下 1% 分位數(shù)上進(jìn)行縮尾處理。最后的樣本包括 82 個國家的非平衡面板數(shù)據(jù)。在數(shù)據(jù)來源方面，銀行信貸規(guī)模、消費(fèi)者價格指數(shù) CPI 來自全球金融發(fā)展( GFD) 數(shù)據(jù)庫。制造業(yè)升級、研發(fā)創(chuàng)新變量以及其他控制變量數(shù)據(jù)來自世界銀行世界發(fā)展指標(biāo)( WDI) 數(shù)據(jù)庫。本文主要變量的描述性統(tǒng)計見表 2。需要說明的是，由于制造業(yè)升級速度( mhtgdpg ) 的百分比數(shù)值較小，為了讓實證結(jié)果更可觀，在實證中采用萬分比數(shù)值。

No.

04

實證結(jié)果分析

( 一) 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

表 3 列( 1) 至列( 4) 報告了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級水平影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。其中，第( 1) 列為沒有添加任何控制變量的回歸結(jié)果，以此作為比較基準(zhǔn)，可以發(fā)現(xiàn)銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的回歸系數(shù)在 1% 的水平上顯著為正，這表明銀行信貸規(guī)模擴(kuò)張會促進(jìn)制造業(yè)升級，初步支持研究假設(shè)1。第( 2) 列至第( 4) 列為逐次加入銀行層面控制變量、宏觀經(jīng)濟(jì)層面控制變量、國家收入水平和年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的回歸系數(shù)仍在 1% 的水平上顯著為正，這表明銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級具有顯著的促進(jìn)效應(yīng)。表 3 結(jié)果支持了研究假設(shè) 1。

表 3 列( 5) 至列( 8) 報告了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度影響的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。其中，第( 5) 列為沒有添加任何控制變量的回歸結(jié)果，以此作為比較基準(zhǔn)，可以發(fā)現(xiàn)銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的回歸系數(shù)在 1% 的水平上顯著為負(fù)，這表明隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級速度減緩，初步支持研究假設(shè) 2。第( 6) 列至第( 8) 列為逐次加入銀行層面控制變量、宏觀經(jīng)濟(jì)層面控制變量、國家收入水平和年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的回歸系數(shù)均在 1% 的水平上顯著為負(fù)。這意味著銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度具有顯著的抑制效應(yīng)，支持了研究假設(shè) 2。

( 二) 穩(wěn)健性檢驗分析

1.內(nèi)生性問題討論

(1）采用解釋變量的滯后期。一方面，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響可能存在滯后效應(yīng); 另一方面，制造業(yè)升級過程中資金需求越來越大，可能會影響當(dāng)期銀行信貸規(guī)模，存在反向因果關(guān)系。因此，本文采用銀行信貸規(guī)模滯后一期( l． bankcredit)作為解釋變量進(jìn)行回歸。表 4 列( 1)和列 ( 5) 分別為銀行信貸規(guī)模對制造業(yè)升級水平和制造業(yè)升級速度影響的回歸結(jié)果，結(jié)果均與前文一致。一般而言，制造業(yè)升級過程中的項目周期常常長達(dá) 3 ～ 5 年甚至更長時間，本文又利用了滯后兩期至滯后十期的銀行信貸規(guī)模，回歸結(jié)果依然支持本文的假設(shè) 1 和假設(shè) 2。表 4 報告了滯后兩期和三期的回歸結(jié)果④ 。

( 2) 使用工具變量。為進(jìn)一步減輕內(nèi)生性問題對研究結(jié)論的干擾，本文選取銀行信貸規(guī)模滯后一期( l． bankcredit)作為工具變量，采用 IV － 2SLS 方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。異方差穩(wěn)健的 Durbin-Wu- Hausman( DWH) 檢驗結(jié)果表明銀行信貸規(guī)模存在內(nèi)生性問題，故應(yīng)該使用工具變量進(jìn)行檢驗。弱工具變量檢驗結(jié)果均拒絕“存在弱工具變量”的原假設(shè)，表明銀行信貸規(guī)模滯后一期( l． bankcredit)不是弱工具變量。第二階段回歸結(jié)果如表 4 列( 4) 和列( 8) 所示，在使用工具變量后本文研究結(jié)論依然成立。

1.更換被解釋變量

為了確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文采用另外兩組變量衡量制造業(yè)升級水平和升級速度，分別為: 中高技術(shù)制造業(yè)增加值(取對數(shù)，lnmht)及其增長速度( mhtg)、中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)在制造業(yè)增加值中的占比( mhtindu) 及其增長速度( mhtindug) ?；貧w結(jié)果顯示本文結(jié)果不受變量選擇影響。

2.改變縮尾處理設(shè)定

為了減輕潛在離群值對回歸結(jié)果造成的影響，本文參照吳堯和沈坤榮的研究，對連續(xù)型變量 進(jìn)行 5% 雙側(cè)縮尾處理?；貧w結(jié)果再次支持本文結(jié)論。

3.考慮銀行危機(jī)的影響

銀行危機(jī)可能對樣本選取的隨機(jī)性和代表性存在影響。WDI 數(shù)據(jù)庫中統(tǒng)計了一國在 t 年是否發(fā)生銀行危機(jī)。本文采用以下三種方法控制銀行危機(jī)的影響: 第一，剔除發(fā)生銀行危機(jī)的樣本⑤ ; 第二，將是否發(fā)生銀行危機(jī)的虛擬變量加入基準(zhǔn)模型; 第三，考慮到 2008 年全球金融危機(jī)對銀行活動及宏觀經(jīng)濟(jì)帶來巨大影響，本文剔除 2008 年的金融危機(jī)樣本?；貧w結(jié)果支持本文結(jié)論。

4.考慮國家制造業(yè)的整體發(fā)展情況

本文的制造業(yè)升級是指低端制造向中高端制造轉(zhuǎn)型且中高端制造業(yè)在經(jīng)濟(jì)中占比不斷攀升的 過程，因此，國家制造業(yè)升級與該國制造業(yè)整體發(fā)展情況有關(guān)。本文用制造業(yè)增加值占 GDP 的比值衡量國家制造業(yè)發(fā)展水平( manu) ，并將該變量加入基準(zhǔn)模型( 1) 和模型( 2) 。此外，由于一國中高技術(shù)制造業(yè)增加值是該國制造業(yè)增加值的一部分，為了控制反向因果，本文將制造業(yè)發(fā)展水平的滯后一期( l． manu)加入回歸?；貧w結(jié)果支持本文結(jié)論。

( 三) 異質(zhì)性分析

上文對銀行信貸擴(kuò)張與制造業(yè)升級之間的關(guān)系進(jìn)行了基準(zhǔn)回歸分析，而一國的金融市場類型、 信息技術(shù)水平和服務(wù)業(yè)發(fā)展水平等因素都會對兩者之間的關(guān)系產(chǎn)生影響，因此有必要進(jìn)行進(jìn)一步的異質(zhì)性分析。

1.按金融市場類型分組回歸

股權(quán)融資的償還取決于企業(yè)業(yè)績。隨著制造業(yè)升級，企業(yè)投資回報的不確定性增大，股權(quán)融資的資金供給特征與制造業(yè)升級的資金需求特征愈發(fā)吻合。此時，相對于銀行主導(dǎo)的間接融資市場， 股票市場主導(dǎo)的直接融資市場在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級方面更具優(yōu)越性。因此，在銀行主導(dǎo)型和市場主導(dǎo)型的金融體系中，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響可能存在差異。

本文以國家金融市場是由直接融資主導(dǎo) ( 上市公司市值大于銀行信貸規(guī)模) ，抑或是由間接融資主導(dǎo)( 上市公司市值小于銀行信貸規(guī)模) ⑥ 為標(biāo)準(zhǔn)，將樣本劃分為兩組進(jìn)行異質(zhì)性分析。通過比較表 5 中的回歸系數(shù)，本文發(fā)現(xiàn)在間接融資主導(dǎo)的市場上，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的促進(jìn)作用更大。這可能是因為，在間接融資主導(dǎo)的國家，銀行系統(tǒng)的發(fā)展較為完善，發(fā)達(dá)的銀行系統(tǒng)能夠產(chǎn)生有效的信息揭示機(jī)制，緩解由信息不對稱導(dǎo)致的道德風(fēng)險和逆向選擇問題，減少企業(yè)的外部融資成本，化解企業(yè)創(chuàng)新項目的融資困境，推動企業(yè)創(chuàng)新活動的順利開展，從而有助于制造業(yè)升級。在直接融資主導(dǎo)的國家中，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度的減緩作用更弱，這可能是因為，盡管制造業(yè)升級過程中的不確定性越來越大，銀行信貸資金難以服務(wù)其融 資需求，但當(dāng)直接融資主導(dǎo)時，金融市場的風(fēng)險識別機(jī)制較為完善，銀行更有可能發(fā)掘技術(shù)含量高的、有發(fā)展?jié)摿Φ闹圃鞓I(yè)企業(yè)，如此一來，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度的負(fù)面影響減少。

2.按信息技術(shù)水平分組回歸

在信息技術(shù)不斷進(jìn)步的背景下，信息技術(shù)進(jìn)步可能通過革新銀行放貸技術(shù)等途徑影響銀行信貸對制造業(yè)升級的服務(wù)效果。具體地，信息技術(shù)進(jìn)步，不斷革新銀行等金融機(jī)構(gòu)獲取用戶、服務(wù)用戶和風(fēng)險管理的方式，提高銀行的信貸技術(shù)與信貸能力。在這樣的背景下，銀行信貸業(yè)務(wù)會覆蓋更多的長尾客群，提供更專業(yè)性的服務(wù)，服務(wù)對象包括但不限于制造業(yè)企業(yè)( 尤其是小微制造企業(yè)) 。因此，在不同信息技術(shù)水平下，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響可能存在差異。

本文以一國使用互聯(lián)網(wǎng)的人口占總?cè)丝诘谋戎乇碚髟搰畔⒓夹g(shù)水平，并以均值為界限將樣本分為兩組進(jìn)行異質(zhì)性分析。通過比較表 6 中的回歸系數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)在信息技術(shù)水平較高的樣本中，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的促進(jìn)效應(yīng)更大，且制造業(yè)升級的減緩速度更慢。根據(jù)前文分析，這樣的結(jié)果可能來源于: 信息技術(shù)進(jìn)步加速了傳統(tǒng)商業(yè)銀行變革，銀行信貸擴(kuò)張能夠覆蓋更多具有創(chuàng)新活力的中小制造業(yè)企業(yè)、有發(fā)展前景的優(yōu)質(zhì)制造業(yè)企業(yè)等，增加其創(chuàng)新融資，從而提升制造業(yè)升級水平。同時，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展和信貸技術(shù)優(yōu)化，銀行可以獲取和處理更多的“軟信息”，面對風(fēng)險較高的企業(yè)項目時，銀行對企業(yè)信息的甄別、評估和監(jiān)控能力提高，從而降低了創(chuàng)新活動高度信息不對稱下制造業(yè)升級的減緩速度。此外，信息技術(shù)水平較高時，互聯(lián)網(wǎng)金融 等新型信貸機(jī)構(gòu)迅猛發(fā)展，與傳統(tǒng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)產(chǎn)生激烈的競爭，競爭可能削弱銀行的壟斷能力，促使銀行追求信貸擴(kuò)張的冒險行為，刺激銀行增加對長期貸款的信貸資源配置，使信貸資金能夠更加匹配制造業(yè)創(chuàng)新投資的長期性特征，降低制造業(yè)升級減緩速度。

3.按服務(wù)業(yè)發(fā)展水平分組回歸

銀行信貸不僅會投向制造業(yè)，還可能覆蓋服務(wù)業(yè)。從競爭的角度來看，對于工業(yè)化前期國家，為了促進(jìn)工業(yè)部門的發(fā)展，政府會通過金融抑制的手段，阻礙經(jīng)濟(jì)資源流向服務(wù)業(yè)部門。但不少的研究證明，金融抑制會導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)扭曲，最終降低經(jīng)濟(jì)效率，因此在金融自由化發(fā)展趨勢下，銀行信貸將會越來越多地流向服務(wù)業(yè)部門。對于工業(yè)化后期國家，服務(wù)業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的高占比是產(chǎn)業(yè)高級 化的重要標(biāo)志。例如，美、英、德等發(fā)達(dá)國家的服務(wù)業(yè)發(fā)展水平均處于領(lǐng)先位置，服務(wù)業(yè)企業(yè)是銀行信貸擴(kuò)張的重要服務(wù)對象。因此，與服務(wù)業(yè)發(fā)展水平較低國家相比，服務(wù)業(yè)發(fā)展水平較高國家可 能由于資源競爭效應(yīng)而削弱銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響。

基于此，本文以一國服務(wù)業(yè)增加值占 GDP 的比重表征一國服務(wù)業(yè)發(fā)展水平，并以均值為界限將樣本分為兩組進(jìn)行異質(zhì)性分析。表 7 列( 3) 中銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的系數(shù)小于列( 1) ，表明當(dāng)服務(wù)業(yè)發(fā)展水平較高時，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的促進(jìn)作用較弱，這可能是因為服務(wù)業(yè)發(fā)展的信貸資源競爭削弱了該種促進(jìn)作用。列( 4) 中銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的系數(shù)顯著為負(fù)，可能是因為服務(wù)業(yè)發(fā)展，特別是生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)的發(fā)展降低了制造業(yè)的比較成本，提高了生產(chǎn)的專業(yè)化程度，從而提升了制造業(yè)的升級水平，但伴隨著制造業(yè)發(fā)展水平的提升，制造業(yè)升級難度越來越大，銀行信貸擴(kuò)張難以服務(wù)于制造業(yè)升級，制造業(yè)升級速度逐漸放緩。

No.

05

影響機(jī)制分析

( 一) 模型設(shè)定

為檢驗研發(fā)創(chuàng)新的作用機(jī)制，本文借鑒溫忠麟等［56］的做法構(gòu)建中介效應(yīng)模型。首先，構(gòu)建模型( 3) 至模型( 5) ，檢驗研發(fā)創(chuàng)新在銀行信貸擴(kuò)張影響制造業(yè)升級方面的中介影響:

mhtgdpit=α0+α1bankcreditit+γControlsit+εit (3)

lnpatentit=θ0+θ1bankcreditit+δControlsit+εit (4)

mhtgdpit=φ0+φ1bankcreditit+φ2lnpatentit+ηControlsit+εit (5)

其中，lnpatent 為專利申請數(shù)量。模型( 3)與模型( 1)一致，檢驗了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級水平的影響; 模型( 4) 檢驗了銀行信貸擴(kuò)張對中介變量的影響，如果 θ1 顯著為正，則說明銀行信貸規(guī)模擴(kuò)張能夠促進(jìn)研發(fā)創(chuàng)新; 模型( 5) 將核心解釋變量和中介變量一同加入回歸當(dāng)中，如果 φ2 顯著，說明存在中介效應(yīng)。在 φ2 顯著的情況下，如果 φ1 顯著，說明研發(fā)創(chuàng)新具有部分中介效應(yīng)，即還存在其他的中介變量，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響還存在其他渠道; 如果 φ1 不顯著，說明研發(fā)創(chuàng)新起到完全中介效應(yīng)。

其次，構(gòu)建模型( 6) 至模型( 8) ，以檢驗研發(fā)創(chuàng)新在銀行信貸擴(kuò)張影響制造業(yè)升級速度方面的中介影響:

mhtgdpgit=β0+β1bankcreditit+γControlsit+εit (6)

lnpatentit=θ0+θ1bankcreditit+δControlsit+εit (7)

mhtgdpgit=0+1bankcreditit+2lnpatentit+!Controlsit+εit (8)

( 二) 研發(fā)創(chuàng)新的中介影響

表 8 報告了研發(fā)創(chuàng)新的中介效應(yīng)檢驗結(jié)果。列( 1 ) 中銀行信貸規(guī)模( bankcredit) 的系數(shù)在 1% 的水平上顯著為正，說明銀行信貸擴(kuò)張顯著提升了研發(fā)創(chuàng)新水平。列( 2) 為基準(zhǔn)回歸結(jié)果，同表 3 列( 4) 一致，結(jié)果說明銀行信貸擴(kuò)張?zhí)岣吡酥圃鞓I(yè)升級水平。列( 3) 中，專利申請數(shù)量( lnpatent) 的系數(shù)在 1% 的水平上顯著為正，驗證了研發(fā)創(chuàng)新是銀行信貸規(guī)模影響制造業(yè)升級水平的中介因素。在控制專利申請數(shù)量的基礎(chǔ)上，列( 3) 銀行信貸規(guī)模的系數(shù)依然顯著，說明研發(fā)創(chuàng)新存在部分中介效應(yīng)。列( 4) 與列( 5) 檢驗了研發(fā)創(chuàng)新是否為銀行信貸擴(kuò)張影響制造業(yè)升級速度的中介變量?；貧w結(jié)果表明，研發(fā)創(chuàng)新是銀行信貸擴(kuò)張影響制造業(yè)升級速度的中介變量。在控制專利申請數(shù)量的基礎(chǔ)上，列( 5) 中銀行信貸規(guī)模的系數(shù)依然顯著，說明研發(fā)創(chuàng)新僅發(fā)揮部分中介效應(yīng)。這樣的結(jié)果可能是因為，專利申請數(shù)量增加能夠說明一國自主創(chuàng)新水平逐漸提升，隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級中的 自主創(chuàng)新活動增多，企業(yè)風(fēng)險增大，銀行信貸與自主創(chuàng)新融資需求的匹配度降低，進(jìn)而導(dǎo)致制造業(yè)升 級速度減緩。

No.

06

結(jié)論與政策啟示

在全球再工業(yè)化浪潮下，金融市場如何影響制造業(yè)升級成為值得研究的議題?；?2001—2018 年 82 個國家的面板數(shù)據(jù)，本文實證檢驗了銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的影響，并且從研發(fā)創(chuàng)新的角度探究兩者之間的影響路徑。主要結(jié)論如下: ( 1) 銀行信貸擴(kuò)張能夠顯著促進(jìn)制造業(yè)升級。( 2) 隨著銀行信貸擴(kuò)張，制造業(yè)升級速度逐漸放緩。( 3) 銀行信貸擴(kuò)張通過提升企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新水平，推動制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。( 4) 銀行信貸對制造業(yè)升級的促進(jìn)作用在間接融資主導(dǎo)、信息技術(shù)發(fā)達(dá)和服務(wù)業(yè)發(fā)展水平較低的國家中更為顯著。

根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)，2018 年中高技術(shù)制造業(yè)對 GDP 貢獻(xiàn)前三的國家為愛爾蘭( 17． 66%)、韓國( 17．01%)和新加坡( 16． 69%)，制造業(yè)增加值中中高技術(shù)產(chǎn)業(yè)占比前三的國家為新加坡 ( 80． 46%)、瑞士( 64． 56%)和韓國( 63． 83%)。在這些國家中，韓國為典型的銀行主導(dǎo)型國家，其銀行信貸規(guī)模占 GDP 比重在 2019 年達(dá) 152．09%。相比之下，中國銀行信貸規(guī)模在 2019 年已達(dá)到164． 66%，但中高技術(shù)制造業(yè)對 GDP 和制造業(yè)的貢獻(xiàn)僅為 11． 54%和 41． 45%?，F(xiàn)有研究表明，中國的銀行信貸市場存在信貸歧視等現(xiàn)象，這不利于發(fā)揮民營制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新活力。基于中國的銀行信貸規(guī)模較大的現(xiàn)狀，結(jié)合本文研究結(jié)論，我們認(rèn)為銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級的促進(jìn)作用可 能存在后期動力不足的問題。

隨著《中國制造 2025》走入后半段，本文提出的政策建議為: 第一，建議銀行信貸部門充分利用人工智能和大數(shù)據(jù)技術(shù)，提升其信息搜集能力，加強(qiáng)對優(yōu)質(zhì)制造業(yè)企業(yè)的甄別。第二，建議設(shè)立科技 銀行或銀行科技子公司，打破銀行傳統(tǒng)的體制機(jī)制約束，豐富銀行業(yè)務(wù)條線，更專業(yè)地服務(wù)制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新活動。第三，完善我國資本市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，為銀行信貸投放提供更有效的參考信息。本研究發(fā)現(xiàn)，在直接融資主導(dǎo)的市場，銀行信貸擴(kuò)張對制造業(yè)升級速度的負(fù)面影響較小。因此，銀行可以通過資本市場的信息優(yōu)勢找準(zhǔn)企業(yè)定位，優(yōu)化信貸資金配置。第四，推進(jìn)我國制造業(yè)與服務(wù)業(yè)的協(xié)同發(fā)展，避免服務(wù)業(yè)發(fā)展帶來的信貸資源競爭對制造業(yè)升級造成負(fù)面影響。

注釋:

①數(shù)據(jù)來源于世界銀行世界發(fā)展指標(biāo)( WDI) 數(shù)據(jù)庫，排名為當(dāng)年數(shù)據(jù)可得的國家排名。

②該指標(biāo)為私人部門銀行信貸規(guī)模占 GDP 的比重，排名為當(dāng)年數(shù)據(jù)可得的國家排名。

③自相關(guān)檢驗中，F(xiàn)(1，77)=16．836，P＞F=0．0000，存在一階自相關(guān);異方差檢驗中，chi2(35)=232．77，P＞chi2=

．0000，存在異方差。

④簡潔起見，此處及下文未列出全部回歸結(jié)果，均留存?zhèn)渌鳌?/span>

⑤如果一國在 t 年發(fā)生了銀行危機(jī)，則從樣本中剔除該國在 t 年的數(shù)據(jù)。

⑥樣本中不存在 t 年份 i 國家上市公司市值與銀行信貸規(guī)模完全相等的情況。

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文章來源：

《產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究》.2021(04)