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“金融市場是有效的嗎？”這是一個學術圈也沒有定論的問題。金融市場中的“不理性現(xiàn)象”隨處可見，如資產泡沫，龐氏騙局，一月效應，處置效應等。每天沉浮于金融市場的投資者會調侃自己，市場當然會恢復到理性狀態(tài)，關鍵問題是——市場恢復理性的時候自己是不是已經被淘汰了呢？面對這些金融異象，投資者們應該如何對這些效應進行有效的檢驗、把握投資機會呢？8月19日上財MBA Pre-Sufer公開課第六講特邀上財商學院院長助理、丁浩員副教授為大家闡述“金融市場的有效性”，帶領大家對于如何把握投資機會等問題進行深度剖析與思考。

有效市場假說

“如果金融經濟學是社會科學王冠上一個明珠的話，那有效市場理論將占去它一半的光彩 ?！?/p>

------薩繆爾森

丁老師首先為大家介紹了有效市場假說這個觀點：若資本市場在證券價格形成中充分而準確地反映了全部信息，則認為市場是有效率的。即若證券價格不會由于向所有投資者公開信息集而受到影響，則該市場對信息集是有效率的，這意味著以證券市場信息為基礎的證券交易不可能獲得超額利益。

在完全有效的市場下，任何買賣股票的行為都是浪費時間。因為當前的股票價格已經完全反應了所有相關的信息，也就是說其股票價格是公平合理的，不高也不低。如果在這種情況下去買賣股票，相當于賭一個未來的不確定，因為未來的新信息可能是利好，也可能是利空，在這種情況下買賣股票和投一枚硬幣猜正反面的性質是類似的。所以對于一個投資者來說，買或者賣都無法給他任何優(yōu)勢，最好的策略是呆而不動，什么都不做。

如果市場上的價格完全反映了可得的信息，這個市場就稱之為有效的。換言之，你不能通過這些信息賺錢。你能想到哪些信息呢？

如果市場上的價格完全反映了可得的信息，這個市場就稱之為有效的。換言之，你不能通過這些信息賺錢。你能想到哪些信息呢？

丁老師提醒大家“有效市場假說”實際上意味著“天下沒有免費的午餐”，世上沒有唾手可得之物。在一個正常的有效率的市場上，每個人都別指望發(fā)意外之財，所以我們花時間去看路上是否有錢好揀是不明智的，我們費心去分析股票的價值也是無益的，它白費我們的心思。

有效市場假說的基本前提是市場上的投資者都是理性的，而事實情況下投資者有許多非理性行為。

非理性行為

過度自信

丁老師首先和大家玩了個小游戲。

丁老師指出大多數(shù)同學答錯的題目不會少于五個，如果按照九成的把握來劃定范圍，應該只會答錯一題。事實上，同學們即便對問題所涉及的領域沒有任何信息或不了解，也會對自己的答案表現(xiàn)的過度自信（overconfidence）。第一個小測試體現(xiàn)了過度自信的一個方面，我們稱之為錯誤估計（miscalibration），指的是人們對某事的概率范圍估計的太窄小。

而對于第二個小測試，按理來說，如果樣本足夠大的話，我們應該大約有三分之一的人分別回答高于、相當于和低于平均水平才對。但是人們通常對自己的能力過度自信，基于一個公開的調查結果，被抽到的大學生中，有80%以上認為自己的開車水平高于平均水平，顯然，許多人的想法并不正確。這個小測試體現(xiàn)了過度自信的另一個方面，我們稱之為自負（better than average effect），指的是對自己抱有不現(xiàn)實的理想判斷。

非理性行為

頻繁交易

過度自信會導致投資者非常確信自己的觀點，從而增加他們交易的可能性，導致頻繁交易。Odean (1999)利用美國某證券公司從1987-1993年提供的10000個賬戶的162948條交易記錄，發(fā)現(xiàn)由于投資者過度自信會導致頻繁交易，即當投資者發(fā)現(xiàn)期望收益不足補償交易成本時，投資者仍會繼續(xù)交易。研究表明，過度自信導致投資者不計交易成本，進行大量交易，由于他們忽略了交易成本，導致其收益下降。

非理性行為

一月效應

“一月效應”是所有季節(jié)性股市型態(tài)中最出名的一種。1976年，羅澤夫和金尼發(fā)現(xiàn)，紐約股票交易所1904—1974年之間股票價格的等權指數(shù)呈現(xiàn)季節(jié)性模式，歷年1月份的平均收益率高達3.5%，遠高于其他月份的平均收益率0.5%；一月效應在很多股市中被發(fā)現(xiàn)，通?？偸窃谛」净虻蛢r公司的股票中出現(xiàn)，或者是那些前幾年下跌嚴重的股票；一般來說，1月份的反常收益率在前5天就基本兌現(xiàn)了。

如果市場是有效的，還會出現(xiàn)一月效應嗎？

丁老師認為一月效應是相對的，如果市場是有效率及正常的話，原則上每個月的回報率平均也應是差不多。如果存在著明顯的差異，套利者會介入，如在十二月份大幅買入，然后一月賣出，從而使得套利空間變小。但事實上，一月效應這一金融異象對有效市場假說提出了挑戰(zhàn)。 現(xiàn)實市場中，由于交易費用的存在，個人交易者一般很難從中獲利，因此這一金融市場異象得以長期存在；而美國證券市場和標普500指數(shù)期貨市場中，一月效應正在消失；一般而言，金融市場異象的消失或逆轉可能是一個普遍的現(xiàn)象。

如何用過度自信來解釋一月效應呢？

丁老師提出當人們進入新的一年，他們會感到面前還有整整的12個月，如果去拼一把，即使是輸了，還有足夠的時間去贏回來，這種自信會隨著時間的推進而遞減。新的一年初始，有信心把握將來。丁老師還從美國稅收，粉飾櫥窗、年終分紅與放假等方面解釋了一月效應。

市場真的有效嗎？

83歲的索羅斯說過這樣一句話：有效市場假說已經破產；巴菲特也說過這樣一句話：如果市場總是有效的，我只能沿街乞；Robert Shiller寫過一本書，叫“非理性繁榮”書中他指出，市場上的價格經常會背離資產價值的基本面，這是由羊群效應，人性的貪婪和恐懼等造成的。丁老師指出大家需要明白的是，即使Robert Shiller是正確的，這也未必表明你就有能力去從市場的無效性中賺錢。比如Robert Shiller從1996年開始就多次表示科技股票的估值偏高，但是科技泡沫一直到2000年才破裂。如果你從1996年開始就賣空科技股票，那么他很可能等不到泡沫到來的那天就已經傾家蕩產了。業(yè)余投資者最容易犯的錯誤就是，把市場并非完全有效等同于自己有能力辨別市場無效的機會并從中獲得收益。就好像很多球迷朋友，踢了幾年野球，就開始想象自己在紐坎普球場馳騁進球了（過度自信？）。一個理性的投資者，會認識到自己的能力和限制，在自己熟悉的領域里做出最有利于自己的投資決策。丁老師希望大家記?。?strong>有效市場假說中信息確實是公開的，但是個人理解信息的能力的差距是巨大的！

本場MBA公開課可謂干貨滿堂，讓大家意猶未盡。在講座結束后，現(xiàn)場學員也與丁老師進行了深入交流與溝通。

在公開課結束之后，上海財經大學商學院MBA中心招生辦朱家杰老師向有意向報考上財2019級MBA項目的同學詳細介紹了第四批預面試網(wǎng)申的情況，并對大家未來能夠進入上財學習表示期待與歡迎。

☆ 2019年入學上財MBA（EMBA）預面試網(wǎng)申系統(tǒng)現(xiàn)已開放，蘇州第二批預面試申請截止時間為9月2日，第五批預面試申請截止時間為10月7日。