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【MBAChina網(wǎng)訊】新租賃準則將對有大量經(jīng)營租賃的公司的資產(chǎn)負債表中的使用權(quán)資產(chǎn)和長期應付款產(chǎn)生重大的影響，一定程度上會提高其資產(chǎn)負債率。同時，對凈利潤影響也較大。建議投資者采用DCF法做絕對估值。

2019年1月1日開始，新租賃準則開始施行。新租賃準則會影響承租人公司的財務報表項目，承租人將不再區(qū)分融資租賃和經(jīng)營租賃，除了短期租賃（租期小于等于12個月）和低價值資產(chǎn)租賃（價值低于5000美元，財政部標準可能會低于該金額）可以沿用現(xiàn)行準則的處理方式外，其他租賃均需要確認為使用權(quán)資產(chǎn)和相應的租賃負債。這將導致持有經(jīng)營租賃的企業(yè)資產(chǎn)和負債同時增加，資產(chǎn)負債率上升。對于使用權(quán)資產(chǎn)，準則要求按照固定資產(chǎn)計提折舊，對于租賃負債，準則要求按照實際利率法計算利息。準則的變化，將導致財務報表項目和金額的重大變化。對于投資者而言，新租賃準則對報表項目的影響不是核心問題，核心問題在于：由于報表項目和金額的變化，是否影響估值。

我們以中遠海運控股股份有限公司（下稱“中遠?？亍保槔瑢π伦赓U準則對公司的影響進行分析。

存在大量經(jīng)營租賃安排

中遠?？爻闪⒂?005年3月，并先后在港交所和上交所成功上市。截至2018年年底，公司自營集裝箱船舶（包括自有及租賃船舶）共計477艘，總運力為276萬標準箱，集裝箱運力規(guī)模躍升至全球第三位。公司共經(jīng)營291條國際航線和47條國內(nèi)沿海航線。

船舶運力規(guī)模是衡量航運企業(yè)競爭力的重要指標之一。通常來說，國內(nèi)外航運企業(yè)主要通過購買船舶、租賃船舶和收購同業(yè)等方式來擴大運力規(guī)模。由于海運業(yè)周期性特點和高昂的船舶建造成本等因素，近年來，中遠海控進行了大量的船舶租賃來滿足訂單運力需求。2018年6月，即在中遠海控收購東方海外國際之前，公司的船舶租賃比率達到了78.88%。其中，中遠海控大多采用租賃方式引入運力10000TEU（標準箱）以下中小型船舶。而對于運力10000TEU以上的（超）大型船舶，船舶的自有與租入比率基本持平。

租賃安排方面，中遠?？貎A向于經(jīng)營租賃船舶而非融資租賃。2018年年底，中遠海控自有船舶賬面價值為750億元，融資租入船舶賬面價值約為179億元，僅為自有船舶的24%左右。而根據(jù)表1所示，中遠?？卮白赓U比率達78.88%之高，所以存在大量的經(jīng)營租賃船舶業(yè)務。同時，2018年公司支付的融資租入固定資產(chǎn)租賃費為8.07億元，而公司未來一年將履行的租賃合同金額已達124億元，遠超過融資租賃規(guī)模。可見，中遠?？匚磥硇柚Ц兜慕?jīng)營租賃支出占總租賃支出的比重很大。所以，存在大量經(jīng)營租賃安排的中遠?？貙⒃谝欢ǔ潭壬鲜艿叫伦赓U準則的影響，其財務報表部分項目金額和主要財務指標預期將發(fā)生較大改變。

三張財務報表重述

我們以中遠?？?018年年報數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，在一定假設(shè)前提下按照新租賃準則的規(guī)定重述資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表三張報表。

（一）條件假設(shè)

由于財務報表披露信息有限和未來情況的不確定性，本文進行了一定的條件假設(shè)和估算，以便于租賃負債和使用權(quán)資產(chǎn)的計算以及財務報表的重述。

一是由于租賃內(nèi)含報酬率難以計算，以2018年5年以上商業(yè)*基準利率4.9%略微上浮至5%作為承租人的折現(xiàn)率。

二是將租賃期統(tǒng)一為8年，即從2018年開始至2025年結(jié)束。

三是將未來第四年及以后的租賃支出合計數(shù)平均劃分至2025年，即2022至2025年每年承諾的租賃支出為64億元。

四是租賃負債及使用權(quán)資產(chǎn)的初始計量僅考慮租賃付款額現(xiàn)值，不考慮初始直接成本等其他因素。

最后，不存在可簡化處理的低價值資產(chǎn)租賃和短期租賃。

（二）資產(chǎn)負債表重述

根據(jù)中遠海控2018年年報數(shù)據(jù)，本文將營業(yè)成本中的船舶成本209.52億元扣除當期自有船舶折舊費24.65億元及融資租入船舶折舊費52.93億元，估算得2018年經(jīng)營租賃船舶支出為131.94億元。結(jié)合未來承諾的租賃支出，算得2018年年初最低租賃付款額現(xiàn)值537.09億元。因此，2018年年初,在資產(chǎn)負債表中同時增加使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負債各537.09億元。

根據(jù)新租賃準則規(guī)定，使用權(quán)資產(chǎn)應當在租賃期和剩余使用壽命孰短的期間內(nèi)計提折舊。而船舶一般使用年限為20年左右，所以使用權(quán)資產(chǎn)按照租賃期8年進行直線法折舊。經(jīng)計算，每年折舊費為67.14億元。故2018年年末使用權(quán)資產(chǎn)價值為537.09-67.14=469.95億元。按實際利率法算得財務費用為537.09×5%=26.85億元，償還融資本金為131.94-26.85=105.09億元。所以，2018年租賃負債期末余額為租賃負債期初余額減去當期償還的融資本金，即537.09-105.09=432.00億元。中遠?？?018年資產(chǎn)負債表具體變化（見表2）。

資產(chǎn)負債表在按照新租賃準則重述后，資產(chǎn)和負債規(guī)模均有增加，且資產(chǎn)負債率由原來的75.30%上升到了78.14%。

（三）利潤表重述

由上述計算得2018年使用權(quán)資產(chǎn)折舊費為67.14億元，租賃負債確認的利息費用為26.85億元。所以，經(jīng)報表重述后，經(jīng)營租賃應計入成本費用的金額為兩者的合計數(shù)，即93.99億元，小于原經(jīng)營租賃計入成本費用的金額131.94億元。所以，中遠?？?018年利潤表的重述會導致營業(yè)成本的減少、財務費用的增加以及利潤的上升。

根據(jù)所得稅費用/利潤總額，算得平均所得稅稅率為21.30%，從而得到重述利潤表后的所得稅為16.27億元，較之前增加8.08億元。重述后的凈利潤金額與重述前金額相比出現(xiàn)了較大幅度的增長，這主要是因為中遠海控2018年租賃規(guī)模較大，而未來幾年租賃規(guī)模大幅縮小，從而導致使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負債初始確認金額較小。進而，使用權(quán)資產(chǎn)產(chǎn)生的折舊費用和租賃負債確認的利息費用之和小于當年的經(jīng)營租賃支出，造成當年凈利潤的大幅上升。

（四）現(xiàn)金流量表重述

在執(zhí)行新租賃準則之前，經(jīng)營租賃支付的現(xiàn)金均計入經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量項目。而在應用新租賃準則之后，不論是經(jīng)營租賃還是融資租賃，其產(chǎn)生的現(xiàn)金支出計入籌資活動現(xiàn)金流量項目。假設(shè)當年發(fā)生的經(jīng)營租賃費用均及時支付，則籌資活動現(xiàn)金流量中的“償還債務支付的現(xiàn)金”和“分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金”項分別增加105.08億元、26.85億元。由于利潤表重述后，所得稅有所增加，故經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額項的變動金額為131.94-8.08=123.86億元。所以，總的現(xiàn)金流量凈額變動為所得稅的增加額，新租賃準則在現(xiàn)金流量表方面發(fā)生的變化主要是報表內(nèi)部項目分類的變更，對總體現(xiàn)金流量的影響不大。

從上述分析可以得出，新租賃準則將對有大量經(jīng)營租賃的公司的資產(chǎn)負債表中的使用權(quán)資產(chǎn)和長期應付款產(chǎn)生重大的影響，并一定程度上會提高該類公司的資產(chǎn)負債率。同時，該類公司的利潤表中的凈利潤也將受到很大的影響，比如，中遠?？氐?018年模擬每股收益將增加98.69%，因此，如果投資者采用市盈率法進行估值，將受到新準則會計處理的極大誤導。

部分投資者很喜歡用EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）的倍數(shù)進行估值，用該倍數(shù)進行估值，受到的誤導比市盈率法還要更大。在新租賃準則下，所有新確認的巨額使用權(quán)資產(chǎn)采用折舊攤銷的方法，因此，折舊攤銷金額將大幅增加，引起EBITDA的大幅提升，從而導致估值大幅提升，誤導投資者做出錯誤的決策。比如，中遠?？?018年的模擬EBITDA將增加使用權(quán)資產(chǎn)折舊費為67.14億元，租賃負債確認的利息費用為26.85億元，合計增加93.99億元，增幅超過100%。

為了避免新租賃準則對估值的影響，建議投資者采用DCF法做絕對估值。從DCF的角度，會計準則的變化基本不會導致公司自由現(xiàn)金流量的重大變化，中遠?？氐睦又?，引起現(xiàn)金流變化的是企業(yè)所得稅的影響，并且，新準則引起的企業(yè)所得稅帶來的現(xiàn)金流的變化（延緩納稅或提前納稅對公司而言體現(xiàn)為現(xiàn)金流現(xiàn)值的變化），確實會體現(xiàn)為公司的價值。但是，由于股東的資本回報要求跟債權(quán)人的資本回報要求存在差異，在估值的時候會存在股東要求的折現(xiàn)率和債權(quán)人要求的折現(xiàn)率不同的情況，此時不同的資本結(jié)構(gòu)就會影響到公司股東的估值。舊準則下，由于經(jīng)營租賃沒有確認為有息債務，因此在資本結(jié)構(gòu)中股東權(quán)益的比重比較高，股東在公司價值折現(xiàn)時折現(xiàn)率會比較高；新準則下，經(jīng)營租賃確認為有息債務，資本結(jié)構(gòu)中債務的比重上升，一定程度上應該降低折現(xiàn)率。

作者：

郭永清上海國家會計學院教授、博士生導師

張晶如上海國家會計學院碩士研究生

來源：證券市場周刊