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今天是2024年的第一天，北京大學(xué)光華管理學(xué)院向大家致以新年的美好祝愿！

回望2023，步入2024。北京大學(xué)光華管理學(xué)院“光華思想力”宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)課題組發(fā)布《加大政策力度，創(chuàng)新政策工具，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升——2024年中國(guó)經(jīng)濟(jì)展望與建議》。

本報(bào)告由北京大學(xué)光華管理學(xué)院教授、院長(zhǎng)劉俏，副教授顏色共同執(zhí)筆。

以下為觀點(diǎn)概覽

基于2023年前三季度的數(shù)據(jù)測(cè)算，四季度GDP同比增速只需達(dá)到4.4%，全年即可完成5.0%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)；在2022年低基數(shù)的情況下，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)將保持較快增長(zhǎng)，2023全年GDP同比增速或可達(dá)5.2%。

居民消費(fèi)不足是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)問題的癥結(jié)。而導(dǎo)致消費(fèi)不足的原因可以歸結(jié)為三個(gè)方面：第一，疫情所帶來的“疤痕效應(yīng)”仍然存在，居民信心不足，預(yù)期較弱。第二，我國(guó)居民人均可支配收入增速下降，邊際消費(fèi)傾向較高的低收入群體收入增速墊底。第三，房地產(chǎn)和金融投資是居民財(cái)富的重要組成部分，居民財(cái)富縮水較為嚴(yán)重。

此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的關(guān)鍵詞是“穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破”。報(bào)告認(rèn)為，穩(wěn)增長(zhǎng)仍是2024年經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)將設(shè)定在5.0%左右。

穩(wěn)增長(zhǎng)，保持（廣義）投資強(qiáng)度是關(guān)鍵。我國(guó)需要投資的節(jié)點(diǎn)行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域包括（不限于）：雙碳目標(biāo)、5G/6G、產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈的韌性與安全、居民消費(fèi)率和消費(fèi)結(jié)構(gòu)、共同富裕和鄉(xiāng)村振興。

積極的財(cái)政政策是未來若干年我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的基調(diào)。我們需要新的經(jīng)濟(jì)政策框架體系去支撐我們所強(qiáng)調(diào)的數(shù)量巨大的“廣義投資”，經(jīng)濟(jì)政策的“新”既體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)的重新錨定，也體現(xiàn)為具體政策舉措及其組合的創(chuàng)新使用。

結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前面臨的突出問題，報(bào)告認(rèn)為，2024年的穩(wěn)增長(zhǎng)政策應(yīng)以化解風(fēng)險(xiǎn)隱患、保持投資強(qiáng)度、提升居民的收入和財(cái)富為抓手，著力擴(kuò)大有效需求，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)和投資相互促進(jìn)的良性循環(huán)，保證經(jīng)濟(jì)增速在合理范圍之內(nèi)。

以下為報(bào)告全文

一2023年我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好

預(yù)計(jì)全年GDP同比增速可達(dá)5.2%

2023年一至三季度，我國(guó)GDP同比增速分別為4.5%、6.3%和4.9%，前三季度GDP累計(jì)同比增長(zhǎng)5.2%（圖1）。一季度我國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回升，消費(fèi)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γ瓌?dòng)當(dāng)季GDP增長(zhǎng)3.0個(gè)百分點(diǎn)。其中，服務(wù)消費(fèi)在疫情后得到釋放是一季度消費(fèi)回升的主要驅(qū)動(dòng)力。受低基數(shù)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)，二季度GDP同比增速上升至6.3%。三季度GDP同比增速錄得4.9%，最終消費(fèi)支出拉動(dòng)當(dāng)季GDP增長(zhǎng)4.7個(gè)百分點(diǎn)，資本形成總額拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.1個(gè)百分點(diǎn)，凈出口仍然是拖累項(xiàng)，三季度貨物和服務(wù)凈出口向下拉動(dòng)當(dāng)季GDP增速0.8個(gè)百分點(diǎn)。

圖1：三季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)4.9%；前三季度我國(guó)GDP同比累計(jì)增長(zhǎng)5.2%

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

低基數(shù)效應(yīng)下，2023年10月和11月各項(xiàng)主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)較好，預(yù)計(jì)四季度GDP增速仍能維持在較高水平（圖2）。消費(fèi)方面，10月和11月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)7.6%和10.1%，增速較三季度進(jìn)一步回升；其中，10月和11月餐飲收入同比增長(zhǎng)17.1%和25.8%，服務(wù)消費(fèi)持續(xù)表現(xiàn)較強(qiáng)。生產(chǎn)方面，10月和11月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.6%和6.6%，連續(xù)兩個(gè)月強(qiáng)于預(yù)期。投資方面，受制造業(yè)投資增速回升帶動(dòng)，11月固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng)2.9%，較上月回升1.6個(gè)百分點(diǎn)。

圖2：10月和11月主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)維持較快增速

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

基于前三季度的數(shù)據(jù)測(cè)算，四季度GDP同比增速只需達(dá)到4.4%，全年即可完成5.0%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)；在2022年低基數(shù)的情況下，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)將保持較快增長(zhǎng)，2023全年GDP同比增速或可達(dá)5.2%。

二居民消費(fèi)不足是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)問題的癥結(jié)

從消費(fèi)數(shù)據(jù)上看，低基數(shù)效應(yīng)拉高了2023年消費(fèi)同比增速，但兩年平均增速仍較低。截至2023年11月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額累計(jì)同比增長(zhǎng)7.2%，兩年平均增速為3.5%，遠(yuǎn)低于疫情前10.0%以上的增速水平。以2012年的社會(huì)消費(fèi)品零售總額為基期，目前社會(huì)消費(fèi)品零售總額較趨勢(shì)前水平差距仍然較大（圖3）。

圖3：社會(huì)消費(fèi)品零售總額總額較趨勢(shì)前水平差距仍然較大

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

我們認(rèn)為，導(dǎo)致消費(fèi)不足的原因可以歸結(jié)為三個(gè)方面。

第一，疫情所帶來的“疤痕效應(yīng)”仍然存在，居民信心不足，預(yù)期較弱。消費(fèi)者信心指數(shù)和消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)在2023年一季度均有所回升，但在4月又雙雙回落到90以下，之后持續(xù)處于低位。其中，相較于消費(fèi)者的收入預(yù)期指數(shù)，消費(fèi)者的就業(yè)預(yù)期指數(shù)更低，10月錄得80.2，反映出居民對(duì)就業(yè)市場(chǎng)的極度悲觀預(yù)期（圖4）。

圖4：居民信心不足，預(yù)期較弱

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

第二，我國(guó)居民人均可支配收入增速下降，邊際消費(fèi)傾向較高的低收入群體收入增速墊底。2015-2019年，我國(guó)居民人均可支配收入平均增速為8.7%；2020-2022年三年疫情階段，居民收入平均增速下滑至6.2%；低基數(shù)效應(yīng)下，2023年前三季度居民收入同比增長(zhǎng)6.3%，但兩年平均增速僅為5.8%（圖5）。2015-2019年，我國(guó)收入最低的20%的群體的收入平均增速為9.0%，為各階層收入群體中收入增速的最高值；而2020-2022年疫情階段，此群體的收入平均增速大幅下滑至5.2%，為各群體中收入增速的最低。由于低收入群體抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力較差，經(jīng)濟(jì)增速下滑、就業(yè)市場(chǎng)不穩(wěn)定等因素會(huì)對(duì)其收入造成嚴(yán)重負(fù)面沖擊；而低收入人群的邊際消費(fèi)傾向較高，收入下滑會(huì)嚴(yán)重?fù)p害低收入群體消費(fèi)能力。

圖5：居民人均可支配收入增速下降

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

第三，房地產(chǎn)和金融投資是居民財(cái)富的重要組成部分，居民財(cái)富縮水較為嚴(yán)重。據(jù)央行調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)居民資產(chǎn)中，住房資產(chǎn)約占60%，股票等金融資產(chǎn)約占20%。目前，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供需雙弱，房?jī)r(jià)呈下滑趨勢(shì)，直接導(dǎo)致居民所持有的房產(chǎn)價(jià)值持續(xù)縮水。2023年11月70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格同比下降0.7%，環(huán)比下降0.4%（圖6）；二手住宅價(jià)格同比下降3.7%，環(huán)比下降0.8%。其中，三線城市新建商品住宅和二手住宅的價(jià)格同比、環(huán)比均處于負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間，顯示低能級(jí)城市的房?jī)r(jià)下跌風(fēng)險(xiǎn)突出；二手房交易占比更高的一線城市的二手房?jī)r(jià)也展現(xiàn)疲態(tài)，2023年11月一線城市二手住宅價(jià)格環(huán)比下滑1.4%，為有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來的單月環(huán)比最低值。金融資產(chǎn)方面，以股票資產(chǎn)為例，截至目前，2023年A股總市值為75.8萬億元，較上一年下跌4.1%，較2021年高點(diǎn)下跌17.5%，導(dǎo)致居民財(cái)富遭受顯著的凈損失。

圖6：2023年房?jī)r(jià)呈普遍下滑趨勢(shì)

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

居民收入和財(cái)富水平的下降同步削弱了居民的消費(fèi)能力和購(gòu)買力，進(jìn)而不利于擴(kuò)大總需求，還會(huì)產(chǎn)生更為廣泛的負(fù)面影響。隨著居民收入和財(cái)富的下降，他們的購(gòu)買力受到直接的制約；與此同時(shí)，居民在進(jìn)行消費(fèi)決策時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎、保守，消費(fèi)意愿降低。從更深更廣范圍上講，居民消費(fèi)需求的下降將進(jìn)一步降低企業(yè)的生產(chǎn)活動(dòng)水平，就業(yè)機(jī)會(huì)減少，供需負(fù)向循環(huán)，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生嚴(yán)重阻礙。

三投資與出口需求疲弱，或?qū)⑼侠劢?jīng)濟(jì)復(fù)蘇

投資方面，制造業(yè)投資維持韌性，基建投資增速持續(xù)下滑，房地產(chǎn)投資持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。2023年1-11月制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)6.3%，增速較前十個(gè)月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)；1-11月基建投資同比增長(zhǎng)8.0%，增速較前十個(gè)月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)；1-11月房地產(chǎn)投資同比下降9.4%，降幅較前十個(gè)月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)（圖7）。

圖7：基建和房地產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

基建增速下滑受兩方面原因影響。其一，財(cái)政發(fā)力時(shí)間點(diǎn)偏滯后，2023年國(guó)債和地方政府債發(fā)行進(jìn)度落后于往年，財(cái)政資金到位速度偏慢；其二，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足，財(cái)政資金投放并轉(zhuǎn)化成實(shí)際工作量的進(jìn)度可能不及預(yù)期。根據(jù)發(fā)改委信息披露，萬億增發(fā)國(guó)債資金近期才下達(dá)到具體項(xiàng)目，預(yù)計(jì)實(shí)物工作量將主要在2024年形成。

房地產(chǎn)銷售和投資持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。1-11月房地產(chǎn)投資同比下降9.4%，降幅較前十個(gè)月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)（圖7）。房地產(chǎn)投資下滑仍受房地產(chǎn)行業(yè)整體下行趨勢(shì)影響。房地產(chǎn)需求方面，商品房銷售數(shù)據(jù)仍持續(xù)下滑；2023年1-11月，商品房銷售面積同比下降8.0%，降幅較前十個(gè)月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)；商品房銷售額同比下降5.2%，降幅較前十個(gè)月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)；在房地產(chǎn)供給方面，一些房地產(chǎn)企業(yè)依然面臨較高流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前房地產(chǎn)的重心集中在 “活下來”和“保交樓”，導(dǎo)致新的房地產(chǎn)開發(fā)投資的明顯下降。而從中長(zhǎng)期來看，商品房需求能否回暖將影響房地產(chǎn)行業(yè)能否開啟正向循環(huán)。受收入預(yù)期、房?jī)r(jià)預(yù)期、交樓風(fēng)險(xiǎn)等因素影響，居民的房屋購(gòu)買能力和意愿顯著下降，房地產(chǎn)需求持續(xù)偏弱，剛性需求沒有得到有效釋放，房地產(chǎn)需求偏離中樞水平，自然無法帶動(dòng)房地產(chǎn)投資建設(shè)的回暖。

國(guó)有投資增速持續(xù)下滑，民營(yíng)投資持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。2023年1-11月國(guó)有及國(guó)有控股單位固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)6.5%，增速較前十個(gè)月下降0.2個(gè)百分點(diǎn)；1-11月民間固定資產(chǎn)投資同比下降0.5%，降幅較前十個(gè)月持平（圖8）。民營(yíng)企業(yè)投資不足主要受信心不足的影響。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，民營(yíng)企業(yè)面臨著更多的不確定性，進(jìn)而抑制了它們的投資意愿。

圖8：國(guó)企投資增速回落，民企投資持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

外部環(huán)境不確定性增強(qiáng)，出口對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐作用減弱。受外需較弱影響，近期我國(guó)出口總體表現(xiàn)不強(qiáng)。自2023年5月以來，我國(guó)出口增速連續(xù)6個(gè)月在負(fù)區(qū)間，11月出口增速轉(zhuǎn)正至0.5%（圖9）；1-11月以美元計(jì)值的出口金額累計(jì)同比下降5.2%。分國(guó)別來看，我國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家出口增速明顯下滑，對(duì)發(fā)展中國(guó)家出口增速提升。2023年1-11月，我國(guó)對(duì)美出口金額同比下降13.8%，對(duì)歐洲出口金額同比下降4.0%；而對(duì)俄羅斯、部分“一帶一路”沿線國(guó)家的出口金額同比增幅在50%以上。分產(chǎn)品類別來看，2023年出口不乏亮點(diǎn)。1-11月，汽車出口金額同比增長(zhǎng)70.9%，鋰離子蓄電池出口金額同比增長(zhǎng)32.7%，行業(yè)出口維持高景氣度，但仍難抵傳統(tǒng)品類出口增速的下滑。在未來日益嚴(yán)峻和復(fù)雜的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，全球經(jīng)濟(jì)增速的放緩以及貿(mào)易政策的收緊或是必然趨勢(shì)。這種全球經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易格局的變化可能導(dǎo)致出口對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的支撐作用減弱，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)更應(yīng)重視擴(kuò)大內(nèi)需。

圖9：我國(guó)近期出口總體表現(xiàn)不強(qiáng)

資料來源：Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，北京大學(xué)光華管理學(xué)院

四穩(wěn)增長(zhǎng)仍是2024年經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)

經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)料將設(shè)定在5.0%左右

2023年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議于12月11日至12日在北京舉行。會(huì)議坦率指出進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)回升向好需要克服一些困難和挑戰(zhàn)，主要是有效需求不足、部分行業(yè)產(chǎn)能過剩、社會(huì)預(yù)期偏弱、風(fēng)險(xiǎn)隱患仍然較多，國(guó)內(nèi)大循環(huán)存在堵點(diǎn)，外部環(huán)境的復(fù)雜性、嚴(yán)峻性、不確定性上升。但會(huì)議也強(qiáng)調(diào)，綜合起來看，我國(guó)發(fā)展面臨的有利條件強(qiáng)于不利因素，經(jīng)濟(jì)回升向好、長(zhǎng)期向好的基本趨勢(shì)沒有改變，要增強(qiáng)信心和底氣。

此次中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的關(guān)鍵詞是“穩(wěn)中求進(jìn)、以進(jìn)促穩(wěn)、先立后破”。會(huì)議要求，要多出有利于穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)的政策，在轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)、提質(zhì)量、增效益上積極進(jìn)取，不斷鞏固穩(wěn)中向好的基礎(chǔ)。宏觀政策方面，會(huì)議指出積極的財(cái)政政策要適度加力、提質(zhì)增效；穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效；要增強(qiáng)宏觀政策取向一致性；加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)宣傳和輿論引導(dǎo)，唱響中國(guó)經(jīng)濟(jì)光明論。

我們認(rèn)為，穩(wěn)增長(zhǎng)仍是2024年經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)將設(shè)定在5.0%左右。首先，5.0%左右的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)符合我國(guó)的潛在經(jīng)濟(jì)增速水平，保持了我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的合理性和連貫性。低基數(shù)效應(yīng)下，預(yù)計(jì)2023年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速能夠達(dá)到5.2%，但兩年平均增速仍只有4.1%，依然低于潛在經(jīng)濟(jì)增速水平。展望2024年，穩(wěn)增長(zhǎng)政策效果將持續(xù)見效，國(guó)內(nèi)需求有望持續(xù)修復(fù)，經(jīng)濟(jì)增速將有望向潛在增速水平回歸。其次，保持一定的經(jīng)濟(jì)增速是我國(guó)實(shí)現(xiàn)2035年目標(biāo)、實(shí)現(xiàn)共同富裕的必要條件。假定2023年GDP增速達(dá)到5.2%，那么2024-2035年我國(guó)GDP平均增速仍需達(dá)到4.5%以上的水平，才能保證2035年我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量較2020年翻一番的目標(biāo)?？紤]到未來經(jīng)濟(jì)增速將前高后低逐步放緩，因此當(dāng)前維持經(jīng)濟(jì)增速在5.0%左右顯得尤為必要。再者，保持一定的經(jīng)濟(jì)增速對(duì)于我國(guó)維持國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力具有不可或缺的戰(zhàn)略意義。過去二十余年間，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)超越美國(guó)，我國(guó)GDP占美國(guó)GDP的比例從2000年的20.1%上升至2022年的77.9%。經(jīng)濟(jì)實(shí)力的顯著提升大大增強(qiáng)了我國(guó)在中美關(guān)系、全球多邊關(guān)系上的影響力和話語權(quán)。在未來日益嚴(yán)峻復(fù)雜的國(guó)際環(huán)境當(dāng)中，我國(guó)維持中高速的經(jīng)濟(jì)增速、保持較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力尤為重要。

五穩(wěn)增長(zhǎng)，保持（廣義）投資強(qiáng)度是關(guān)鍵

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議特別強(qiáng)調(diào)：“必須把堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展作為新時(shí)代的硬道理?！备哔|(zhì)量發(fā)展是由全要素生產(chǎn)率來驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)?；谕顿Y對(duì)全要素生產(chǎn)率（TFP）增速的強(qiáng)大推動(dòng)作用（注：我們的研究顯示投資每增長(zhǎng)10%，全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)1.18%），如果中國(guó)未來要保持比較高的全要素生產(chǎn)率的增速，投資率一定要保持在比較高的水平上。要聚焦大量資金去投資節(jié)點(diǎn)行業(yè)，帶來上下游市場(chǎng)主體的崛起，最終使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生很大的溢出效應(yīng)。在中國(guó)，有利于技術(shù)進(jìn)步或者資源配置效率提升——全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)的兩個(gè)主要途徑——的節(jié)點(diǎn)行業(yè)或者關(guān)鍵的領(lǐng)域有兩類，一類是支撐未來全要素生產(chǎn)率不斷進(jìn)步的新興產(chǎn)業(yè)，另一種是制約全要素生產(chǎn)率提升和資源配置效率提升的環(huán)節(jié)和領(lǐng)域。因此，在我們的語境里，投資是個(gè)廣義的概念 （Spending），不僅僅包括固定資產(chǎn)投資，也包括通過系統(tǒng)且深刻的改革去配置資源解決中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)生活中禁錮生產(chǎn)率進(jìn)一步增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性問題——例如，科學(xué)技術(shù)上“卡脖子”問題、城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)和區(qū)域發(fā)展不平衡、居民收入占比低和消費(fèi)率低、出生率不足和人口結(jié)構(gòu)老化等。

我國(guó)需要投資的節(jié)點(diǎn)行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域包括（不限于）：

雙碳目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。我們估測(cè)我國(guó)在2050年前需要投資近300萬億元。如果這些投資在未來三十年內(nèi)平均分配，意味著我國(guó)每年對(duì)碳中和的投資相當(dāng)于GDP的8%。這些投資將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)換最大的推動(dòng)力之一。而圍繞著節(jié)點(diǎn)行業(yè)的投融資、技術(shù)變革、產(chǎn)業(yè)政策及商業(yè)模式創(chuàng)新，將決定我國(guó)實(shí)現(xiàn)碳中和的路徑。

5G/6G作為我國(guó)再工業(yè)化基礎(chǔ)設(shè)施的核心組成部分，是需要投資的重要的基礎(chǔ)核心領(lǐng)域。我們的估測(cè)顯示，基準(zhǔn)場(chǎng)景下，5G的行業(yè)導(dǎo)入將帶來31.21萬億元的新增GDP。如果行業(yè)導(dǎo)入創(chuàng)新更積極，市場(chǎng)微觀主體的參與更踴躍，5G應(yīng)用場(chǎng)景所帶來的新增附加值可能遠(yuǎn)超過31.21萬億元，甚至達(dá)到60萬億元。而5G帶來的價(jià)值附加主要集中在2026—2030年，之后中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入6G時(shí)代。

產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈的韌性與安全。我國(guó)經(jīng)濟(jì)深度參與全球分工，這種情況下我們?cè)谌騼r(jià)值鏈上的位置就變的很重要。如果位于上游，意味著我國(guó)對(duì)國(guó)外的中間品（例如原材料、核心零部件、核心專利等）的依賴度比較低。我國(guó)目前價(jià)值鏈上游程度衡量值為0.01，工業(yè)化國(guó)家平均是0.04，美國(guó)為0.29。我國(guó)在中游甚至偏下游。在逆全球化思潮之下，西方主要國(guó)家對(duì)中國(guó)采取一系列“去風(fēng)險(xiǎn)化”舉措，對(duì)關(guān)鍵原材料、核心技術(shù)、核心零部件等實(shí)施封鎖、禁運(yùn)，而且范圍還在動(dòng)態(tài)調(diào)整并傾向擴(kuò)大，處于價(jià)值鏈中、下游位置的弊端暴露無遺。中國(guó)必須向全球價(jià)值鏈上游邁進(jìn)，在供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈上形成相對(duì)閉環(huán)，以應(yīng)對(duì)極端場(chǎng)景的出現(xiàn)。我們需要加大創(chuàng)新投入，不僅增加研發(fā)強(qiáng)度，而且更需要優(yōu)化研發(fā)結(jié)構(gòu)，大力提升基礎(chǔ)研究的研發(fā)費(fèi)用占比。2022年我國(guó)研發(fā)費(fèi)用超過3萬億人民幣，GDP占比2.54%，但我們研發(fā)結(jié)構(gòu)不合理，就是基礎(chǔ)研究占比太低，只有研發(fā)的6.3%，略超2000億元。我們測(cè)算美國(guó)的基礎(chǔ)研究的投入大約為我國(guó)的5倍。我國(guó)急需增加在基礎(chǔ)研究方面的投入。

居民消費(fèi)率和消費(fèi)結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)在我國(guó)居民消費(fèi)率為GDP的38%，日本、美國(guó)等都在60%以上，美國(guó)甚至高達(dá)70%；就消費(fèi)結(jié)構(gòu)而言，我國(guó)服務(wù)消費(fèi)（醫(yī)療健康、金融服務(wù)、居民養(yǎng)老、餐飲酒店、文化教育等），占到整個(gè)消費(fèi)的比例不到50%。到2035年我國(guó)居民消費(fèi)率應(yīng)該會(huì)提高到60%以上，而服務(wù)消費(fèi)將占到居民消費(fèi)的60%以上。消費(fèi)供給端的投資和產(chǎn)業(yè)的崛起是有相當(dāng)大空間的。我們居民消費(fèi)率低很大一個(gè)原因在于我們居民可支配收入的GDP占比低，現(xiàn)在大約為43%， 而美國(guó)居民可支配收入的GDP占比高達(dá)67%。提高居民的可支配收入，需要提升勞動(dòng)生產(chǎn)率，增加第一次分配帶來的收入；同時(shí)通過第二次分配和第三次分配進(jìn)一步提升居民收入。關(guān)于后者，需要指出我國(guó)居民財(cái)產(chǎn)性收入的GDP占比只有不到4%，這個(gè)數(shù)字在美國(guó)味16%。如果我國(guó)居民財(cái)產(chǎn)性收入占比能夠提高到美國(guó)水平，意味著中國(guó)居民的可支配收入能達(dá)到GDP的55%以上，這對(duì)我國(guó)未來消費(fèi)的崛起、產(chǎn)業(yè)的重塑（房地產(chǎn)、金融等）會(huì)帶來很多可能的機(jī)會(huì)。

共同富裕和鄉(xiāng)村振興。我國(guó)收入和財(cái)富分配不平等主要體現(xiàn)在城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)。農(nóng)村居民收入低一方面是因?yàn)檗r(nóng)業(yè)的全要素生產(chǎn)率低，例如，農(nóng)業(yè)貢獻(xiàn)7.7%左右的GDP，但占用了25%的勞動(dòng)力人口，生產(chǎn)率比較低。未來大量農(nóng)業(yè)從業(yè)人員需要向第二、第三產(chǎn)業(yè)遷移，我們估算到2035年大約有1.4億人；同時(shí)，現(xiàn)在城市有18%的人口，相當(dāng)于2.55億人是常住人口但沒有戶籍，這兩者合在一起是4億人。這4億人未來如果在城市待下來，需要解決住房（例如，租賃住房）、公共服務(wù)等一系列問題，也需要有新產(chǎn)業(yè)來提供足夠多就業(yè)機(jī)會(huì)，這些都需要大量投資。需要指出，人們通常把共同富裕說成是分餅的過程（分配問題），但實(shí)現(xiàn)共同富裕本身更是做餅的過程。實(shí)現(xiàn)共同富裕和鄉(xiāng)村全面振興，它本身也是釋放生產(chǎn)力的過程，因?yàn)檫@會(huì)帶來更和諧的社會(huì)，每個(gè)人的主觀能動(dòng)性能夠更好地發(fā)揮出來，最終驅(qū)動(dòng)全要素生產(chǎn)率的提升。

六積極的財(cái)政政策

是未來若干年我國(guó)經(jīng)濟(jì)政策的基調(diào)

我們需要新的經(jīng)濟(jì)政策框架體系去支撐我們所強(qiáng)調(diào)的數(shù)量巨大的“廣義投資”，經(jīng)濟(jì)政策的“新”既體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)的重新錨定，也體現(xiàn)為具體政策舉措及其組合的創(chuàng)新使用。

以高質(zhì)量發(fā)展為新錨定的政策目標(biāo)，通過投資推動(dòng)全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)，實(shí)施積極的財(cái)政政策是自然的選擇。上文提及的節(jié)點(diǎn)行業(yè)和存在亟需解決的結(jié)構(gòu)性問題的領(lǐng)域往往具備一個(gè)共同特點(diǎn)：所需投資資金數(shù)額龐大，同時(shí)巨大的不確定性使得投資這些領(lǐng)域的資本回報(bào)明顯偏低，只依賴社會(huì)資本，導(dǎo)致投資不足問題的出現(xiàn)。中國(guó)采用的“政府+市場(chǎng)”的增長(zhǎng)范式在解決投資不足方面有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)：這些行業(yè)和領(lǐng)域通常有較高的社會(huì)回報(bào)，政府通過頂層設(shè)計(jì)，大力投資推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的節(jié)點(diǎn)行業(yè)并聚焦解決節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域的關(guān)鍵問題，這些大量投資產(chǎn)生溢出效應(yīng)，帶動(dòng)了自身和周邊行業(yè)大量市場(chǎng)主體的出現(xiàn)；在這里，財(cái)政政策發(fā)揮了極為重要的作用——財(cái)政或是類財(cái)政資金扮演了引導(dǎo)的作用，除了自身幫助維持關(guān)鍵行業(yè)和領(lǐng)域的投資強(qiáng)度外，還引導(dǎo)私人資本流向相關(guān)的有資金需求且具備增長(zhǎng)潛力的行業(yè)或是領(lǐng)域。

實(shí)施積極財(cái)政政策勢(shì)必帶來公共債務(wù)的攀升，然而，我們的分析顯示中國(guó)具有在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)實(shí)施積極財(cái)政的可行性。曾任IMF首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的Olivier Blanchard在其發(fā)表在2019年《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》的文章中認(rèn)為還本付息的數(shù)量與GDP的比值，而非債務(wù)與GDP的比值，應(yīng)該成為債務(wù)水平更為恰當(dāng)?shù)暮饬恐笜?biāo)。他指出：只要真實(shí)利率水平（r）低于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度（g），政府便可以通過滾動(dòng)發(fā)債來為其支出融資，在這種情形下，債務(wù)規(guī)模在未來是收斂的——債務(wù)不僅可持續(xù)，而且可以提高社會(huì)福利水平。政府債務(wù)擴(kuò)張可以持續(xù)主要源于兩個(gè)作用機(jī)制：（1）發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，持續(xù)二、三十年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)使得今天的債務(wù)不是問題——經(jīng)濟(jì)總量上升之后，兩代人之間的分配不是零和游戲；（2）政府傾向于印鈔稀釋其債務(wù)，當(dāng)通脹上升時(shí)，利率也會(huì)上升，導(dǎo)致金融資產(chǎn)估值下降，在跨期迭代模型（overlapping generations model）中，雖然老一代人通過社保等在分配中獲益，但其持有的金融資產(chǎn)價(jià)值下降，相當(dāng)于給下一代人讓利，債務(wù)可持續(xù)性同樣有所保障。中國(guó)目前的國(guó)債利率（小于3%）低于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率（大約5%），r

積極財(cái)政政策產(chǎn)生理想效果的前提：擁有較大的政策空間；新增信貸主要配置在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域；全要素生產(chǎn)率增速較高。中國(guó)具備實(shí)施積極的財(cái)政政策的條件：中國(guó)仍有大量的投資機(jī)會(huì)；中國(guó)公共債務(wù)的融資成本（例如，國(guó)債利率）長(zhǎng)期小于實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度；中國(guó)仍能保持高于工業(yè)化國(guó)家的生產(chǎn)率增速，而且未來還有生產(chǎn)率增速提高的可能空間。大規(guī)模投資和解決節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域問題所需要的海量資金在一定程度上可以通過大規(guī)模的財(cái)政刺激來滿足。理解這一點(diǎn)，將為中國(guó)宏觀政策的制定和實(shí)施帶來新的思路。

我們強(qiáng)調(diào)公共債務(wù)的積極作用絕非對(duì)其潛在危害不聞不顧。公共債務(wù)大量使用最大的顧慮在于其擠出民營(yíng)部門生產(chǎn)性投資（crowding out effect）。然而，我們強(qiáng)調(diào)積極財(cái)政政策施力重點(diǎn)是節(jié)點(diǎn)行業(yè)和存在大量結(jié)構(gòu)性問題的領(lǐng)域，投資這些領(lǐng)域的資本回報(bào)一般要小于社會(huì)回報(bào)，因此民營(yíng)部門投資動(dòng)力相對(duì)不足——政府主導(dǎo)的投資往往能夠推動(dòng)這些領(lǐng)域的發(fā)展，反而提供機(jī)會(huì)帶動(dòng)民營(yíng)資本的進(jìn)入，這不是擠出效應(yīng)，是導(dǎo)入效應(yīng)（leaning in effect）。

實(shí)施積極的財(cái)政政策，中國(guó)需要大力度增加長(zhǎng)期特別國(guó)債（30年期）的發(fā)行。當(dāng)前我國(guó)居民流動(dòng)性財(cái)富總量約為210萬億元，其中在資本市場(chǎng)的平均市值為80萬億元，居民各類儲(chǔ)蓄存款加在一起超過130萬億。如果能將其中一部分財(cái)富用長(zhǎng)期國(guó)債等方式置換出來，給一個(gè)相對(duì)合理的利率，以中央政府的信用水平，是可以獲得比較大的財(cái)政政策空間的。

我們現(xiàn)在公共債務(wù)含國(guó)債25萬億、地方政府債40萬億、地方政府各類平臺(tái)公司債務(wù)大約60萬億，合在一起120萬億左右，與GDP相當(dāng)。而美國(guó)僅聯(lián)邦政府債務(wù)就已經(jīng)是GDP的1.3倍。中央政府的信用和政府持有的資產(chǎn)賦予我國(guó)更大的舉債空間，我們有沒有可能把國(guó)債的占比再提高一些？例如，我們未來政府債務(wù)達(dá)到GDP的150%，增加相當(dāng)于50%GDP的長(zhǎng)期特別國(guó)債，未來十年每年6萬億。這60萬億對(duì)未來一段時(shí)間提高中國(guó)的全要素生產(chǎn)率、解決關(guān)鍵的節(jié)點(diǎn)問題、支撐節(jié)點(diǎn)行業(yè)的崛起將起到強(qiáng)大支撐作用。

七以創(chuàng)新政策工具推動(dòng)2024年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)：“切實(shí)增強(qiáng)做好經(jīng)濟(jì)工作的責(zé)任感使命感，抓住一切有利時(shí)機(jī)，利用一切有利條件，看準(zhǔn)了就抓緊干，能多干就多干一些，努力以自身工作的確定性應(yīng)對(duì)形勢(shì)變化的不確定性”，這就需要2024年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策在制定時(shí)更加開拓思路，敢于探索新的政策工具組合；在實(shí)施上更有魄力，敢于加強(qiáng)政策力度，大膽創(chuàng)新政策舉措。

結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前仍面臨的風(fēng)險(xiǎn)隱患大、有效需求不足、預(yù)期較弱等突出問題，我們認(rèn)為，2024年的穩(wěn)增長(zhǎng)政策應(yīng)以化解風(fēng)險(xiǎn)隱患、保持投資強(qiáng)度、提升居民的收入和財(cái)富為抓手，著力擴(kuò)大有效需求，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)和投資相互促進(jìn)的良性循環(huán)，保證經(jīng)濟(jì)增速在合理范圍之內(nèi)。

第一，居民收入方面，多渠道擴(kuò)大居民收入是關(guān)鍵。2023年4月的政治局會(huì)議提出，“要多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入”。千方百計(jì)擴(kuò)大就業(yè)，提高工資性收入；加大社會(huì)保障、轉(zhuǎn)移支付等調(diào)節(jié)，提高低收入群體的轉(zhuǎn)移性收入；公共部門多年積累的高儲(chǔ)蓄也可以加以釋放，增加老百姓的當(dāng)期現(xiàn)金流。截至2022年末，我國(guó)住房公積金繳存余額超9萬億元，可以通過允許公積金持有人自由申請(qǐng)贖回，進(jìn)而增加居民的當(dāng)期收入。正如前文所提到的，低收入群體的收入在疫情后受到較大沖擊，建議針對(duì)低收入群體直接發(fā)錢。直接發(fā)錢是很好的辦法，對(duì)拉動(dòng)需求意義很大。在具體操作層面，可以將對(duì)個(gè)人和家庭的轉(zhuǎn)移支付與消除“數(shù)字鴻溝”結(jié)合起來，借此將逾2億低收入群體納入到以移動(dòng)互聯(lián)為基礎(chǔ)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)體系，推進(jìn)共同富裕。通過電信、第三方支付平臺(tái)、民政部門、財(cái)政部門等協(xié)同，甄別出受益群體，精準(zhǔn)發(fā)放數(shù)字人民幣或是數(shù)字消費(fèi)券。我國(guó)在數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施上的長(zhǎng)期投入和應(yīng)用場(chǎng)景方面的大量創(chuàng)新為此類政策的設(shè)計(jì)與執(zhí)行帶來了非常大的空間。

第二，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、防投資過度下滑、以創(chuàng)新舉措推動(dòng)保障性租賃住房建設(shè)。當(dāng)前房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在低估，最壞的時(shí)候仍未過去，2024年房地產(chǎn)市場(chǎng)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)大，將對(duì)有效需求恢復(fù)形成負(fù)面沖擊。房地產(chǎn)企業(yè)土地儲(chǔ)備規(guī)模龐大，頭部50家房地產(chǎn)企業(yè)土地儲(chǔ)備約為25億平方米，其背后是龐大的負(fù)債。但由于銷售不好導(dǎo)致資金回籠效果不佳，土地儲(chǔ)備向施工投資轉(zhuǎn)化不理想，房地產(chǎn)投資下滑嚴(yán)重。我們對(duì)頭部房企的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，行業(yè)整體比較悲觀，基于目前的政策環(huán)境和市場(chǎng)供需，房企對(duì)目前土地儲(chǔ)備的開發(fā)價(jià)值持悲觀看法。而房地產(chǎn)在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)里是節(jié)點(diǎn)性行業(yè)，統(tǒng)計(jì)局153個(gè)二級(jí)行業(yè)里有115個(gè)與房地產(chǎn)有關(guān)。房地產(chǎn)投資下滑將對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和2024年的有效需求恢復(fù)帶來很大的負(fù)面沖擊。

從政策角度講，防止房地產(chǎn)硬著陸至關(guān)重要，需要探討超常規(guī)的政策思路，先立后破，以債務(wù)重組的方式發(fā)展保障性住房，同時(shí)完全放開商品房市場(chǎng)。當(dāng)前，房地產(chǎn)企業(yè)的土地儲(chǔ)備向施工投資轉(zhuǎn)換意愿普遍較低，房地產(chǎn)投資下滑風(fēng)險(xiǎn)非常大?；诖耍ㄗh一是借鑒債務(wù)重組的做法，由政府或國(guó)開行、建行通過交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)接收房地產(chǎn)企業(yè)的土地儲(chǔ)備，建設(shè)保障性住房，特別是租賃住房。按照25億平米土地總量、50平米一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)間住3個(gè)人推算，大概能建設(shè)4000多萬套房子，可解決1億多人住房問題，新市民、流動(dòng)群體住房需求可極大解決。建議二是由央行、金融監(jiān)管總局、住建部統(tǒng)籌成立全國(guó)性的“房地產(chǎn)穩(wěn)定基金”。加快摸底各地住房供需情況，及時(shí)紓困——在那些人口凈流入的城市或靈活就業(yè)人員占比較高的城市，直接購(gòu)買住房并將其轉(zhuǎn)換為租賃住房或長(zhǎng)租公寓。三是完全放開商品房市場(chǎng)。在做好保障性住房供給的前提下，對(duì)商品房市場(chǎng)（包括一二線城市的商品房市場(chǎng)）完全放開管控。這是房地產(chǎn)政策市場(chǎng)的先立后破。房地產(chǎn)是中國(guó)目前重大風(fēng)險(xiǎn)的集中匯聚領(lǐng)域，不僅影響地方財(cái)政，也影響到金融機(jī)構(gòu)，短期內(nèi)推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)盡快軟著陸對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)都具有重要意義，我們迫切需要用應(yīng)對(duì)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的方法化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

長(zhǎng)期看，發(fā)展保障性住房、推動(dòng)租購(gòu)并舉將推動(dòng)房地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式的改變。在未來很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，房地產(chǎn)仍將是中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)里的節(jié)點(diǎn)行業(yè)，但其商業(yè)模式和整個(gè)業(yè)態(tài)將發(fā)生根本改變。美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)投資（1.1萬億美元）和住房消費(fèi)（2.8萬億美元）加起來對(duì)GDP的貢獻(xiàn)約為16%；我國(guó)房地產(chǎn)強(qiáng)調(diào)的是投資功能，在GDP直接占比中并沒有美國(guó)高。當(dāng)保障性租賃住房建設(shè)起來，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)租購(gòu)并舉，更好地平衡房地產(chǎn)業(yè)的投資定位和消費(fèi)定位，屆時(shí)房地產(chǎn)最終能找到一個(gè)新的發(fā)展模式。

第三，提振股市對(duì)于居民財(cái)產(chǎn)性收入增加頗為重要，建議通過資金入市引導(dǎo)股市價(jià)值回歸。當(dāng)前股市估值很低，我國(guó)企業(yè)肩負(fù)很多社會(huì)責(zé)任，且很多上市公司對(duì)整體經(jīng)濟(jì)有不可替代的節(jié)點(diǎn)作用，這些社會(huì)貢獻(xiàn)或者社會(huì)價(jià)值沒有反映到估值里。要引導(dǎo)價(jià)值回歸，最好的方法是資金直接入市。建議財(cái)政刺激或央行1萬億資金入市，購(gòu)買大盤指數(shù)和“中特估”指數(shù)。這種做法不僅有助于平穩(wěn)股市情緒，增強(qiáng)投資者信心，同時(shí)還能提高長(zhǎng)期資金的投資收益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值效果。相較于A股整體，“中特估”企業(yè)具有估值低，分紅高的特點(diǎn)。當(dāng)前，中特估指數(shù)市盈率為7.3倍，A股整體市盈率為16.3倍；2022年，A股分紅總額為2.2萬億元，“中特估”企業(yè)年度分紅總額為9334.9億元，75家分紅的“中特估”企業(yè)數(shù)量?jī)H占1.5%，但占A股分紅總額的逾4成。長(zhǎng)期資金在“中特估”整體估值提升的過程中，既能夠享受由股價(jià)上漲所帶來的資本利得，同時(shí)也能通過中特估公司穩(wěn)健的現(xiàn)金分紅獲得一個(gè)較高的收益安全墊。

第四，穩(wěn)定居民收入和財(cái)富水平的同時(shí)，政策發(fā)力點(diǎn)也可以是降低居民支出壓力。從總量政策來看，貨幣政策可以持續(xù)推動(dòng)購(gòu)房貸款利率的降低，既降低購(gòu)房者的購(gòu)房壓力，也降低貸款人存量房貸的還款壓力。目前我國(guó)房貸利率仍偏高，平均名義房貸利率為4.0%，考慮到較低的CPI同比增速，房貸利率則會(huì)更高。截至2023年三季度，我國(guó)有存量房貸38.4萬億。如果假設(shè)存量房貸的平均期限為20年，貸款利率每下調(diào)1%，每年的還本付息支出將下降約2381.0億元。房貸利率下降既直接幫貸款者節(jié)約了部分資金，而這部分資金可用于支撐消費(fèi)的增長(zhǎng)；同時(shí)也減輕了貸款人的心理負(fù)擔(dān)，有助于促進(jìn)其消費(fèi)意愿的修復(fù)。

穩(wěn)收入、穩(wěn)財(cái)富、降支出的一套政策組合拳能夠有效提高居民的消費(fèi)能力，帶動(dòng)居民信心和消費(fèi)意愿的回升，促進(jìn)居民消費(fèi)活力的釋放，有助于破解需求不足這一困境，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)走向正向循環(huán)。

第五，作為一項(xiàng)創(chuàng)新政策工具，可以考慮發(fā)行30-50年的長(zhǎng)期特別國(guó)債，將所獲資金投入到難以僅依靠市場(chǎng)力量的底層、重大、前沿技術(shù)創(chuàng)新領(lǐng)域。我國(guó)有大規(guī)模發(fā)行國(guó)債的空間，規(guī)模性、慣常性地發(fā)行長(zhǎng)期特別國(guó)債有兩重價(jià)值。第一，以國(guó)家信用為基礎(chǔ)發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債，所獲得的資金是長(zhǎng)期資金，而且國(guó)家政策的出發(fā)點(diǎn)是全體人民的福祉，該類資金更重視科技創(chuàng)新帶來的整體價(jià)值和社會(huì)回報(bào)，能有效彌補(bǔ)社會(huì)資本投入不足這一制約我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的痼疾。第二，不同期限的國(guó)債利率是資本市場(chǎng)給資金定價(jià)的錨，發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債有利于形成我國(guó)的收益率曲線（yield curve），為各類不同屬性的長(zhǎng)期資金提供定價(jià)的基礎(chǔ)。例如，長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行所獲資金可以直接支持那些社會(huì)資本不愿投入的領(lǐng)域，例如，在基礎(chǔ)研究領(lǐng)域，將我國(guó)目前每年2000億元的基礎(chǔ)研究投入增加到10000億元；直接給中小微科創(chuàng)企業(yè)提供長(zhǎng)期資金支持等。

第六，建立“中小微企業(yè)穩(wěn)定基金”和“出口企業(yè)穩(wěn)定基金”。保市場(chǎng)主體、夯實(shí)民生底線、穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本盤是統(tǒng)籌推進(jìn)其他工作順利開展的重要基礎(chǔ)。直接以財(cái)政支持中小企業(yè)和出口企業(yè)，與穩(wěn)就業(yè)和保民生這兩項(xiàng)重大問題緊密相關(guān)。

第七，圍繞落實(shí)高水平科技自立自強(qiáng)、建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系等戰(zhàn)略部署，對(duì)節(jié)點(diǎn)行業(yè)和領(lǐng)域保持投資強(qiáng)度，甚至超前投資。這包括碳中和、高端制造、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、綠色發(fā)展、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)、鄉(xiāng)村振興、公共服務(wù)體系、醫(yī)療衛(wèi)生體系的投資、生育福利等等。面向2035年“基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化”的目標(biāo)要求，當(dāng)前我們需要大力投資這些新動(dòng)能的產(chǎn)業(yè)，投資強(qiáng)度至少要達(dá)到能抵消傳統(tǒng)動(dòng)能退坡的量級(jí)，來填補(bǔ)包括房地產(chǎn)在內(nèi)的傳統(tǒng)動(dòng)能的下滑，從而維持全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)。

第八、對(duì)外政策上，我們應(yīng)守住中美關(guān)系的防護(hù)欄，保證政治關(guān)系上不沖突、不脫鉤，在經(jīng)貿(mào)關(guān)系上著力穩(wěn)外資、穩(wěn)外貿(mào)。穩(wěn)外資方面，目前我國(guó)吸引外資時(shí)面臨的最大問題是外資信心不足，預(yù)期較弱。政策上，應(yīng)盡量提高經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，避免頻繁調(diào)整政策方向，以減少市場(chǎng)的不確定性。穩(wěn)定的政策環(huán)境有助于增強(qiáng)企業(yè)和居民對(duì)未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期，并激勵(lì)他們做出長(zhǎng)期的規(guī)劃和投資決策。穩(wěn)外貿(mào)方面，我們既需要采取有效措施穩(wěn)住對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的出口，積極參與貿(mào)易談判和經(jīng)濟(jì)外交，爭(zhēng)取更加開放和公平的貿(mào)易環(huán)境，保證和主要發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)“不脫鉤”；也需要抓住機(jī)會(huì)，持續(xù)擴(kuò)大對(duì)發(fā)展中國(guó)家的出口，深化RCEP合作，深化“一帶一路”合作，深化與東盟各國(guó)以及其他國(guó)家的友好合作。

2023年12月31日于北京頤和園路5號(hào)院

劉俏，北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)、金融學(xué)系教授、博士生導(dǎo)師，國(guó)家“十四五”規(guī)劃專家委員會(huì)委員，教育部長(zhǎng)江學(xué)者特聘教授，國(guó)家自然科學(xué)基金杰出青年基金獲得者, 2017年《中國(guó)新聞周刊》“影響中國(guó)”年度經(jīng)濟(jì)學(xué)家。劉俏教授在公司金融、實(shí)證資產(chǎn)定價(jià)、市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究等方面擁有眾多著述,其最新著作包括《我們熱愛的金融：重塑我們這個(gè)時(shí)代的中國(guó)金融》、《從大到偉大2.0——重塑中國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的微觀基礎(chǔ)》、Corporate China 2.0: The Great Shakeup與Finance in Asia: Institutions, Regulation and Policy。

顏色，北京大學(xué)光華管理學(xué)院應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)系副教授，北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)政策研究所副所長(zhǎng)，教育部青年長(zhǎng)江學(xué)者，曾擔(dān)任渣打銀行資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家和方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。研究方向是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)歷史，在上述研究方向發(fā)表了多篇學(xué)術(shù)論文。出版著作包括《宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)與中國(guó)政策》《有形之手：透視中國(guó)金融史》等。