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·黃凡 | 文 關注秦朔

近期市場持續(xù)走低，不少朋友紛紛問：股票市場怎么啦？還能投資嗎？

我總是回答：不是說好了要低買高賣嗎？持續(xù)低迷的市場中，好公司都變便宜了，此時不買，難道要等貴時再買嗎？！

朋友繼續(xù)問：我看還沒跌到位，等見底的時候再買。

我的答案是：我是不懂炒股票的，因此我不知道底在哪里。但我是金融科班出身，懂分析公司的價值，而且認為現(xiàn)在許多好公司，以現(xiàn)在的股價看，已經(jīng)物有所值、甚至是物超所值。

朋友還繼續(xù)問：你買了嗎？

我說：我知行合一，這是投資成功的關鍵。

朋友的下一個問題是：買了什么？

我回答：還是那些為數(shù)不多的好公司。詳細一點的選擇標準與例子在上一篇文章《混沌市場中如何把握機會？》中可以找到。

問題還繼續(xù)：如果不懂得選公司怎么辦？

繼續(xù)答：滬深300指數(shù)型基金＋中證500指數(shù)型基金，或者MSCI中國50指數(shù)型基金，理由是這樣的基金組合代表了所有國內上市公司的主流，也就是代表國運。

最后的一個問題很具備挑戰(zhàn)性：國運還在嗎？

我的回答非常確定：如果我們相信以后太陽還依然會升起，我們就應該相信國運。因為我們國內的每一個人都正在以自己的辛勞與智慧創(chuàng)造著國運。

其實，在過去A股幾十年的歷史中，投資人提出的類似質疑不是第一次，也不是最后一次。國家?guī)资陙碓诮?jīng)濟與民生上取得的巨大進步，對各種的質疑進行了證偽，也不是第一次，當然也一定不是最后一次。

問答到這就告一段落了。關于市場的大方向上的問題也就解決了。

另一位朋友的問題又來了：你看近期連剛發(fā)行的新股都大面積跌破發(fā)行價了，這股市能好嗎？

我想，這個問題就不是一兩句話能回答的了，還是寫一點文字來闡述一下。

第一，今年以來新股破發(fā)確是常態(tài)，且近期破發(fā)的現(xiàn)象更為突出。

據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》統(tǒng)計，相比此前，近期A股市場新股首日破發(fā)的情況明顯增多。

今年1月5日至3月11日新股上市首日破發(fā)的比例為13.8%，而到了3月下旬（14～31日），滬深兩市上市新股27只，其中首日即破發(fā)12只，占比達44.4%。剔除有市盈率紅線的主板個股后，注冊制下的創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板新股首日破發(fā)比例更是高達52%。

今年以來部分破發(fā)個股（截至4月1日）列表如下圖：

到了4月份，破發(fā)的記錄被刷新了：新股“普源精電”于4月8日登陸科創(chuàng)板，上市首日破發(fā)，截至收盤下跌了34.66%，創(chuàng)出近20年來新股上市首日的最大跌幅，若按收盤價39.78元計算，中一簽普源精電新股浮虧超過1萬元。投資者們含辛茹苦每天打新，最后以萬分之一左右的概率中簽成為“萬里挑一”的幸運兒。然而，結果就是憑運氣一上市就送錢。

新股今年以來上市大面積開盤即跌破發(fā)行價，表面上基于以下原因：

1、A股整體市場低迷；

2、新股詢價新規(guī)之后，高剔比例大幅降低，整體定價估值依舊較高；

3、部分公司自身業(yè)績出現(xiàn)了一定的下滑，基本面出現(xiàn)了變化。

進一步的內在原因就是發(fā)行制度改革所致。

第二，新股的破發(fā)具備其合理性，是發(fā)行注冊制改革的必然結果。

就拿上面說到的破發(fā)典型公司“普源精電”來看，上市首日破發(fā)，應該是在預期之中了。

公開資料顯示，普源精電是國內電子測量儀器的領軍企業(yè)，發(fā)行價為60.88元。招股書顯示，普源精電以通用電子測量儀器的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為主要業(yè)務，其主要產(chǎn)品包括數(shù)字示波器、射頻類儀器、波形發(fā)生器、電源及電子負載、萬用表及數(shù)據(jù)采集器等，是目前唯一搭載自主研發(fā)數(shù)字示波器核心芯片組并成功實現(xiàn)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化的中國企業(yè)。

2018年到2021年，普源精電分別實現(xiàn)凈利潤3909.56萬元、4599.04萬元、-2716.64萬元、-389.77萬元，近兩年均未實現(xiàn)盈利。

行業(yè)缺乏亮點，經(jīng)營業(yè)績乏善可陳，發(fā)行估值超貴，哪能不破發(fā)呢？

與此同時，網(wǎng)上投資者放棄認購數(shù)量為95.47萬股，棄購金額5812.01萬元，說明不少理性的投資人為規(guī)避破發(fā)風險而果斷放棄了認購。

第三、新股的常態(tài)性破發(fā)，恰恰是證券市場機制趨于健康的標志。

到了2022年，注冊制試水已經(jīng)是第三個年頭，制度性的改革，給市場帶來了活力，也帶來了變化。我們看到了創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板的注冊制的全面施行，提升了再融資的便利性，新股發(fā)行節(jié)奏保持平穩(wěn)……市場的融資功能穩(wěn)定發(fā)揮。

注冊制改革重要核心要義之一就是建立以信息披露為核心的發(fā)行制度推動股價的市場化機制，通過充分機構市場博弈實現(xiàn)市場化均衡定價進而解決長期困擾A股市場“新股定價難題”。

從市場化IPO定價的國際經(jīng)驗看，新股上市首日的市場表現(xiàn)很大程度上取決于上市企業(yè)質量，IPO平均存在20%左右的新股折價，新股破發(fā)也是常態(tài)。未來隨著A股市場注冊制改革加速推進，A股市場打新“穩(wěn)賺不賠”的神話將逐漸被打破，新股破發(fā)將會成為常態(tài)。

其實，新股破發(fā)在海外成熟市場是一種常態(tài)化的現(xiàn)象。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新此前曾以5年為維度對美股、港股的新股表現(xiàn)進行了研究。相關研究結論指出，港股市場和美股市場的新股上市首日的表現(xiàn)，主要有兩個重大特征——

1、新股破發(fā)的比例非常穩(wěn)定，一般來說，港股每年新股上市首日破發(fā)比例在20%左右，美股是30%左右，從跟蹤統(tǒng)計的情況來看，這一比例基本上波幅不大。

2、港股市場和美股市場80%的新股上市首日的漲幅都不會超過50%（包括部分破發(fā)的新股）。也就是說，港股市場和美股市場絕大部分的新股上首日漲幅都是比較小的，相當多的新股上市首日漲幅一般就只有百分之幾或者百分之十幾。

相比之下，之前A股市場新股上市首日動輒翻倍的表現(xiàn)其實是不正常的現(xiàn)象。相比境外成熟市場，之前我們的新股上市首日經(jīng)常出現(xiàn)暴漲，根本原因就是上市批文與額度管制下的稀缺性所造成局部的供不應求導致價格扭曲，結果就是市場的融資功能得不到充分發(fā)揮，而扭曲的新股高價一定以長期下跌來實現(xiàn)向其真實價值的回歸，最終拖累市場向下。

上證指數(shù)十年“上浮零”（十年也不漲），就是這種定價扭曲的衍生產(chǎn)物。

注冊制下新股定價市場化，會帶來激烈的買賣雙方博弈交鋒，總體都會經(jīng)歷高市盈率高破發(fā)率——低市盈率低破發(fā)率——最終達到整體買賣雙方的均衡定價水位的這樣一個過程。

長遠來看，新股不敗的神話的終結也是A股市場逐漸走向成熟的一種表現(xiàn)。

有不少市場人士開始擔心市場繼續(xù)走弱、新股發(fā)不出去；又或是擔心連新股上市都破發(fā)，市場肯定不值得投資。這些說法都是非理性的。

“新股上市大面積破發(fā)”這樣一個“壞消息”，對于少數(shù)理性的投資人而言卻是“好消息”。盡管新股破發(fā)常態(tài)化對以前能做到“躺贏”的打新族或機構來說是壞事，但對二級市場理性的投資人一定是好事。因為股價便宜了，就有更大的機會以合理低價買入優(yōu)秀的公司。

我相信，過去A股的“熊長牛短”導致投資人大面積虧錢的扭曲規(guī)律，在注冊制的發(fā)行機制改革中已經(jīng)從根本上改變了。

那么參與打新的投資人該如何應對？

我認為，如果不是以到市場送錢作為投資目的，就必須改變過去自己對新股發(fā)行不敗的認知，不能再像過去一樣閉上眼睛“無腦打新”了。

建議對“四高”新股（高價、高市盈率、高募資、高超募比例）敬而遠之，避免申購，而積極參與低價、低市盈率、低募資、低流通市值新股認購。

在關注新股之外，我始終認為對二級市場投資人而言：

1）“選”取好公司；

2）“等”合理價買入；

3）長期堅“守”。

這個“價值投資三字經(jīng)”是能讓我們穿越牛熊而獲取長期豐厚回報的簡單有效策略。

由FMBA歷屆校友推薦的文章集錦，版權屬于原作者