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作者：何佳@來源：何佳嘮嗑

中國金融體系的主要矛盾是：所有金融問題都帶有全局性與漸進(jìn)性改革的局部性之間的矛盾。無論是金融體系內(nèi)部還是金融體系外部的漸進(jìn)性改革都會影響到金融定價體系的相容性，不相容就會產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會，造成金融不穩(wěn)定和進(jìn)一步的貧富差距。

資本無序擴(kuò)張的根本原因在于中國金融體系的主要矛盾，在于這個主要矛盾導(dǎo)致的漸進(jìn)性改革結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會。我們把這種套利機(jī)會稱為結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會，是因?yàn)檫@種套利機(jī)會不是每個人都能參與的，只有少數(shù)有辦法的人才能參與并且使其落地。

　　在套利機(jī)會面前，人們通常通過增加資本杠桿的方式來擴(kuò)大套利所得，而在互聯(lián)網(wǎng)金融技術(shù)出現(xiàn)后，人們還可以通過做好場景讓更多的人參與，這也是一種杠桿，可以稱為場景杠桿。

　　同時運(yùn)用資本和場景兩種杠桿，互聯(lián)網(wǎng)平臺的套利能力是舉世無雙的。套利就是有錢幣從天上掉到地上，彎腰就能撿到，毫不費(fèi)力。而加杠桿，無論是資本杠桿還是場景杠桿，就是我們有了一個吸取錢幣的機(jī)器，有點(diǎn)像吸塵器，可以快速地大范圍地吸取錢幣。而所有這些都會加劇金融體系的不穩(wěn)定，進(jìn)一步扭曲金融體系的定價體系。以下我們給出兩個吸取錢幣機(jī)器的例子。

第一個例子是余額寶。2013年余額寶的橫空出世，被普遍認(rèn)為開創(chuàng)了中國互聯(lián)網(wǎng)理財國人元年，同時余額寶已經(jīng)成為普惠金融最典型的代表。上線一年后，它不僅讓數(shù)以千萬從來沒接觸過理財?shù)娜嗣劝l(fā)了理財意識，同時激活了金融行業(yè)的技術(shù)與創(chuàng)新，并推動了市場利率化的進(jìn)程。余額寶創(chuàng)新的源頭實(shí)際上是一種利差套利。我們銀行的存款利率分為大額存款利率和小額存款利率， 前者遠(yuǎn)高于后者。假設(shè)大額存款利率為6%，小額存款利率為4%，余額寶通過互聯(lián)網(wǎng)方式從小額存款者手中吸引大量資金存放到銀行獲取6%的利息，并且以5%的利息返還給投資者。除此以外，余額寶也花大力氣營造互聯(lián)網(wǎng)金融場景，使其成為人們生活的一部分，這是很值得贊賞的。如今余額寶已經(jīng)成為了全世界最大的貨幣基金。但是如果余額寶的規(guī)模越來越大的話，整個社會的融資成本會迅速上升，所以余額寶的規(guī)模也受到了限制。中國互聯(lián)網(wǎng)金融曾經(jīng)的快速發(fā)展，在很大程度上得益于中國金融體系內(nèi)的套利機(jī)會，例如以上提及的利差套利。要管控重要基金產(chǎn)品流動性風(fēng)險，主動壓降余額寶余額。

第二個例子是螞蟻。在中國漸進(jìn)性改革的過程中，不經(jīng)意地形成了我們今天看到的金融體系。一個重要的特點(diǎn)就是，我們的金融體系按照監(jiān)管體系可以分為三大板塊：一塊是中央高度集中的銀行、證券和保險體系，分別由三個行業(yè)監(jiān)管部門監(jiān)管；一塊是地方的準(zhǔn)金融，包括小額貸款公司、典當(dāng)行和地方政府融資平臺等，主要由地方政府監(jiān)管；還有一塊是離岸金融體系，香港金融體系，由香港的金管局和其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管。前兩塊合起來也可以稱作中國在岸金融體系，這個體系和香港這個中國離岸金融體系的互動是最有中國特色的互動。這三大板塊的競爭和合作推動了整個中國金融業(yè)的發(fā)展。但是這三大板塊的分割可能造成互相不兼容，從而產(chǎn)生套利機(jī)會，進(jìn)而影響定價體系的建立。中國金融體系三大板塊分割理論，及其必然導(dǎo)致的漸進(jìn)性改革結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會是螞蟻問題的制度背景。

螞蟻首先獲得了央行發(fā)放的第三方支付牌照，支付業(yè)務(wù)許可證是為了加強(qiáng)對從事支付業(yè)務(wù)的非金融機(jī)構(gòu)的管理，根據(jù)《中華人民共和國中國人民銀行法》等法律法規(guī)，中國人民銀行制定《非金融機(jī)構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》，并由中國人民銀行核發(fā)非金融行業(yè)從業(yè)資格證書。小額貸款是以個人或企業(yè)為核心的綜合消費(fèi)貸款，貸款的金額一般為1萬元以上，20萬元以下。辦理過程一般需要做擔(dān)保。小額貸款公司屬于地方準(zhǔn)金融板塊的內(nèi)容。

　　螞蟻先是企圖在杭州，最后是在重慶獲得了小額貸款公司牌照。小額貸款是微小貸款在技術(shù)和實(shí)際應(yīng)用上的延伸。小額貸款在中國，主要是服務(wù)于三農(nóng)、中小企業(yè)。小額貸款公司的設(shè)立，合理地將一些民間資金集中起來，規(guī)范了民間借貸市場，同時也有效地解決了三農(nóng)、中小企業(yè)融資難的問題。目前也有針對上班族提供的個人小額貸款，數(shù)額一般在1000-5萬元不等，大部分不需要抵押，但信用、信息審核比較嚴(yán)格。

小貸公司是地方準(zhǔn)金融板塊的內(nèi)容，支付體系是中央監(jiān)管板塊的內(nèi)容。這兩者的結(jié)合，完美形成了板塊之間的結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會。最近螞蟻整頓的一項內(nèi)容就是要斷開支付寶與“花唄”“借唄”等其他金融產(chǎn)品的不當(dāng)連接。

另外，在我們的改革開放中，盤活土地使用權(quán)曾經(jīng)是最大的一塊紅利，這相當(dāng)于一大塊可交換資產(chǎn)從天而降，天上掉下大餡餅。以前的土地使用權(quán)是不能流通的，因此無法證券化。土地使用權(quán)盤活了，整個中國經(jīng)濟(jì)就引來了活水，各種基于土地使用權(quán)的衍生品也就可以推出了。例如，國有企業(yè)立刻脫困，因?yàn)楹芏鄧衅髽I(yè)都有很多土地，通過土地抵押就可以從銀行獲得貸款，盤活土地使用權(quán)可能就是當(dāng)時承諾的國有企業(yè)3年脫困的絕招；因?yàn)槌鞘虚_發(fā)需要使用大量的土地，不少農(nóng)民立刻變富；不少城市百姓買了房子，很快就成了百萬、千萬資產(chǎn)擁有者；地方經(jīng)濟(jì)也發(fā)展起來了，地方政府賣地獲得了不少收入，等等。

下一個天上掉下的大餡餅是什么？應(yīng)該是數(shù)據(jù)使用權(quán)的盤活。一旦數(shù)據(jù)使用權(quán)盤活了，各種基于數(shù)據(jù)使用權(quán)的衍生品也就可以推出了。數(shù)據(jù)和土地一樣被認(rèn)定是生產(chǎn)要素，當(dāng)然這兩者在不少方面還是不同的。例如數(shù)據(jù)可以在同一時間被多次使用——即可以被共享，數(shù)據(jù)還可以被存儲、復(fù)制和快速傳輸?shù)鹊取?/p>

在過去幾十年，人們發(fā)明了數(shù)字計算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)等基礎(chǔ)設(shè)施，也產(chǎn)生越來越多的可應(yīng)用且已被應(yīng)用的數(shù)據(jù)。在此基礎(chǔ)上人工智能、大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈、虛擬資產(chǎn)等領(lǐng)域得到了飛速發(fā)展。由于數(shù)據(jù)的特性，在這個過程中產(chǎn)生了大數(shù)據(jù)主(相對于大地主)、互聯(lián)網(wǎng)寡頭等。最近國家出臺了一系列和數(shù)據(jù)相關(guān)的法律法規(guī)，一個大餡餅也在各種規(guī)劃中正在落地。

有人說“這些領(lǐng)域主要包括主要房地產(chǎn)、義務(wù)教育階段培訓(xùn)、娛樂圈、互聯(lián)網(wǎng)寡頭、互聯(lián)網(wǎng)金融五大領(lǐng)域?！?還說到“無序擴(kuò)張第一個領(lǐng)域其實(shí)是房地產(chǎn)資本無序擴(kuò)張?！?strong mp-original-font-size="15" mp-original-line-height="30">但是所有這些只是現(xiàn)象，并不是問題的原因。上面提到的資本無序擴(kuò)張領(lǐng)域，除了義務(wù)教育階段培訓(xùn)，其實(shí)都和兩張從天上掉下的大餡餅有關(guān)。

盤活土地使用權(quán)和數(shù)據(jù)使用權(quán)是我們改革開放歷程中的兩大餡餅。第一張餡餅是我們特有的，第二張餡餅是全世界的。在對兩張大餡餅的爭奪中，資本必然發(fā)揮重要的作用，這也引發(fā)了對資本無序擴(kuò)張的擔(dān)心。

基于以上理論和案例分析，結(jié)合十九大報告和中央歷次經(jīng)濟(jì)工作會議精神，針對防范資本無序擴(kuò)張重點(diǎn)，充分利用投融資政策、發(fā)展和壯大數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)等提出如下建議：

1

研究場景套利甄別分析規(guī)范

支撐資本監(jiān)管和風(fēng)險預(yù)警

理解資本無序擴(kuò)張和平臺壟斷的一個重要根源是由于中國金融體系的主要矛盾及其帶來的漸進(jìn)性改革結(jié)構(gòu)性套利機(jī)會。要不斷增強(qiáng)漸進(jìn)性改革的相容性，提高不同領(lǐng)域不同部門監(jiān)管規(guī)則的系統(tǒng)性整體性和協(xié)調(diào)性，從而在根源上防范和緩解資本無序擴(kuò)張和平臺壟斷。

面對套利機(jī)會，研究制定控制資本杠桿的方法以控制場景杠桿。根據(jù)現(xiàn)有法律法規(guī)和監(jiān)管準(zhǔn)則，盡快研究制定辨別是否存在套利機(jī)會的技術(shù)規(guī)范，對相關(guān)企業(yè)開展科學(xué)客觀評價，根據(jù)評價結(jié)果，制定相應(yīng)的監(jiān)管和預(yù)警措施。

2

建設(shè)互聯(lián)網(wǎng)投融資國家核心資本

引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展方向

以習(xí)近平網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國思想為指引，按照黨中央、國務(wù)院決策部署，在金融系統(tǒng)堅持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，全力支持穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)的背景下，貫徹落實(shí)中央經(jīng)濟(jì)工作會有關(guān)要求，正確認(rèn)識和把握資本的特性和行為規(guī)律，引導(dǎo)資本發(fā)揮好作為生產(chǎn)要素的積極作用，研究建立互聯(lián)網(wǎng)投融資的國家核心資本，推動有機(jī)融合國家資本和社會資本，引導(dǎo)全社會投融資和資源配置方向，鼓勵和支持頭部企業(yè)參與國家的重大戰(zhàn)略、重大工程，發(fā)揮我國制度優(yōu)勢、舉國體制優(yōu)勢、超大規(guī)模市場優(yōu)勢，打造多元化參與、網(wǎng)絡(luò)化協(xié)同、市場化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新生態(tài)體系，推動產(chǎn)業(yè)數(shù)字化、數(shù)字產(chǎn)業(yè)化走深走實(shí)。

3

聚焦金融支持創(chuàng)新發(fā)展

服務(wù)國家發(fā)展戰(zhàn)略

要緊密結(jié)合國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展對信息通信和互聯(lián)網(wǎng)的要求，強(qiáng)大法律與政策供給力度和強(qiáng)度，充分發(fā)揮金融對科技創(chuàng)新的支撐作用，圍繞關(guān)鍵核心技術(shù)的自主創(chuàng)新，引導(dǎo)金融和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)加大科技創(chuàng)新投入，關(guān)口前移，發(fā)揮金融對基礎(chǔ)研究的風(fēng)險投資功能，建立風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制，促進(jìn)基礎(chǔ)研究水平的提高；打通金融資源與科技成果轉(zhuǎn)化的渠道，提高創(chuàng)新資本配置和科技成果轉(zhuǎn)化效率。努力推進(jìn)信息通信和新型互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域核心技術(shù)突破和產(chǎn)業(yè)應(yīng)用，提升信息通信及互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能力，推動數(shù)字經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

4

加快數(shù)字空間頂層設(shè)計研究

規(guī)范引領(lǐng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展

數(shù)據(jù)對提高生產(chǎn)效率的乘數(shù)作用不斷凸顯，成為最具時代特征的生產(chǎn)要素。數(shù)據(jù)作為數(shù)字經(jīng)濟(jì)建設(shè)的核心紐帶，應(yīng)加快數(shù)字空間、數(shù)字經(jīng)濟(jì)治理框架和規(guī)則體系頂層架構(gòu)設(shè)計研究；優(yōu)先開展數(shù)據(jù)確權(quán)、定價、交易機(jī)制研究；探索建立與數(shù)據(jù)要素價值和貢獻(xiàn)相適應(yīng)的收入分配機(jī)制，激發(fā)市場主體創(chuàng)新活力；動態(tài)建立全國統(tǒng)一的數(shù)據(jù)平臺和數(shù)據(jù)交易所；研究建設(shè)數(shù)據(jù)大基金，推動數(shù)據(jù)資產(chǎn)與傳統(tǒng)金融資本市場的聯(lián)結(jié)，從根本上改變平臺壟斷的局面。（本文轉(zhuǎn)載自“上海北外灘金融研究院”。）

作者：何佳教授

中國第一個FMBA項目創(chuàng)始人，南方科技大學(xué)金融系創(chuàng)始人。美國賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院金融學(xué)博士，上海交通大學(xué)計算機(jī)與數(shù)學(xué)雙碩士；現(xiàn)任山東大學(xué)講席教授，浙江大學(xué)求是講座教授，上海北外灘金融研究院院長；曾任中國證監(jiān)會規(guī)劃發(fā)展委員、深交所綜合研究所所長，香港中文大學(xué)教授、清華大學(xué)雙聘教授，南方科技大學(xué)領(lǐng)軍教授，信熹資本董事長。先后擔(dān)任中投證券、中信證券、東英金融、同方集團(tuán)、天津銀行、君實(shí)生物、每日優(yōu)鮮等境內(nèi)外多家上市公司獨(dú)立董事；曾作為知識青年到北大荒屯墾戍邊，并被推薦進(jìn)入黑龍江大學(xué)數(shù)學(xué)系學(xué)習(xí)，畢業(yè)后分配到地質(zhì)部工作。

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